Investeringsstrategien som hjelper i utfordrende tider

I Formuemagasinet 2015:1 skrev vi en artikkel som vi kalte «Lave renter, hva nå?» hvor vi konkluderte med at forventet avkastning framover er betydelig lavere enn det vi historisk har vært vant med. Forklaringen på dette var at renten nå er svært nære null og at effekten den lave diskonteringsrenten har hatt på finansielle aktivapriser kommer til å være avtagende fremover (og til slutt opphøre helt). Vi illustrerte dette med grafen og uttrykket «tidevannet trekker seg tilbake».

Når vi nå ser tilbake til begynnelsen av 2015, observerer vi at det har vært en utfordrende tid for de fleste aktivaklassene. En sammensatt portefølje av for eksempel norske aksjer og obligasjoner har gitt negativ avkastning på et par prosent, og en portefølje med globale investeringer har kun gjort det marginalt bedre. Formuesforvaltnings tilnærming med brede og veldiversifiserte porteføljer forvaltet etter våre verdiskapende elementer  har klart seg relativt bra i denne perioden. Avkastningen på vår eksempelportefølje har vært 1,5 % – ikke så mye, men bedre enn et negativt resultat. Nøkkelen til dette er en systematisk, motsyklisk og bred forvaltning med et stort innslag av alternative investeringer.

Hvordan man forvalter formuen og de tiltakene man gjør framover blir viktige for å bevare og utvikle kapital. Avkastningen kommer til å bli lavere, og vi har mindre å gå på når det gjelder feil og uheldig disponering. Allokeringen til hedgefond kommer til å spille en viktig rolle fremover både for å beskytte mot nedside, men også for å få avkastning i et mer utfordrende investeringsklima.

Hedgefond

Det har blitt skrevet mye om hvor dyrt og meningsløst det har vært å inkludere hedgefond i porteføljen. En sektor som potensielt kan være ekstremt lønnsom lokker til seg mange lykkesøkere som ikke har muligheten eller kunnskapen som trengs for faktisk å lykkes. Hedgefond kan være så mye, og man bør derfor være forsiktig med å tolke utsagn før man tydelig definerer hva man egentlig diskuterer. Vi ser på hedgefond som en beslutning om å bruke aktiv forvaltning: En tro på at det finnes visse forvaltere innenfor ulike strategier og områder med komparative fortrinn som muliggjør god verdiskapning over tid. Og det er nettopp derfor dette er en dyr investeringsform.

«TIDEVANNET LØFTER ALLE BÅTER» «TIDEVANNET LTREKKER SEG TILBAKE»

Hvis du besitter unik kompetanse som er lønnsom er det mange som er villige til å betale godt for å benytte seg av denne. Problemet er at mange tror at man finner denne unike kompetansen i hele universet av hedgefond (alle fond). Det er dessverre ikke tilfellet. Aktiv forvaltning er et nullsumspill, og generelt er forventet avkastning etter kostnader negativ. I Formuesforvaltning har vi derimot både ressursene og kunnskapen til å identifisere det øvre kvartilet (beste 25 %) forvaltere, som er det som trengs for å skape gode resultater over tid. I tillegg gjør vi mye arbeid for å sette sammen en portefølje av ulike strategier som utfyller hverandre.

Vi ser etter forvaltere som generelt har lav markedseksponering. Vi ser ingen grunn til å betale dyrt for noe som ellers kan kjøpes billig. Dette betyr at vår kombinasjon av hedgefond ikke skal svinge i samme takt og styrke som markedet generelt. Grafen nedenfor viser hvordan vår tilnærming har oppført seg nettopp slik – den summerer opp avkastningen for de ti svakeste månedene i tidsrommet fra januar 2012 til mars 2016. Her kan vi se at den kumulative avkastningen for vår anbefalte hedgefondsportefølje leverte et positivt resultat, i motsetning til de andre eksponeringene. Dette viser verdien av å ha slik eksponering, gitt at den er gjort riktig, som i sin tur bidrar til en bedre produktivitet i forvaltningen av en finansformue.

 avkastningen for de ti svakeste månedene i tidsrommet fra januar 2012 til mars 2016

Formuesforvaltnings anbefalte hedgefondsportefølje, Multistrategy Hedge, består i dag av fem hovedstrategier og 20 forvaltere. Imidlertid utgjør elleve av forvalterne 80 % av eksponeringen. Dette kan ved første øyekast se ut som svært mange allokeringer, men det bør nevnes at halvparten av porteføljens forvaltere ikke lenger tar imot ny kapital.

Kompetanse og komparative fortrinn er dessverre en begrenset vare. Forvalterne stenger fondene for ny kapital fordi deres investeringsstrategi ikke er gjennomførbar når fondet når en viss størrelse. Dette er utfordrende fordi vi blir nødt til å finne erstatninger for de stengte fondene. Samtidig er det positivt at fondene ikke forvalter mer kapital enn det som er optimalt for å innfri forventet avkastning.

Hedgefonsstrategien som virker når alt annet ikke virker

En av de mest omdiskuterte strategiene innenfor hedgefondsuniverset er systematiske strategier som CTA og «trend following». I vår anbefalte portefølje har denne strategien en allokering på 7 %, men risikobidraget utgjør ca. 15 %. I våre rapporter refererer vi til strategien som systematisk, med forvalterne Two Sigma og International Standard Asset Management (ISAM). Two Sigma kaller ikke seg selv forvalter, men heller et teknologiselskap, og er verdensledende innenfor forvaltning ved bruk av teknologi og datakapasitet. ISAM spesialiserer seg på handel av momentum/trender ved bruk av sofistikert teknologi og andre hjelpemidler. Disse to forvalterne er eksempler på mulighetene som finnes i et globalt finansmarked der handelsplassene er linket elektronisk. De viser at måten vi effektivt forvalter kapital på, både i dag og framover, kommer til å være ganske annerledes. Å være best på slik forvaltning, som er en målsetning for disse forvalterne, stiller ekstremt høye krav til både kunnskap og infrastruktur.

Trend following performance 1300 - 2013

Negative skew - positive skew

For mange kan dette virke litt fremmed og kanskje til og med skremmende. Det er vanskelig å få en god forståelse av en slik strategi, og man får ofte inntrykk av at dette er en sort boks der man ikke aner hva som skjer. Paradokset er at det er nettopp denne strategien som er best i utfordrende tider. I situasjoner med kraftige svingninger i markedet og store verdifall har strategien vist sin styrke gang på gang, med å være en av de få (og ofte den eneste) strategien som leverer positive resultater. Hvordan er dette mulig, og hva ligger bak strategien?

ISAMs managing partner Alexander Lowe besøkte oss nylig på vårt frokostseminar med hedgefond som tema, og ga et godt innblikk i strategien «trend following». Alexanders tema var hvorfor det er viktig å følge trender, hva «trend following» som strategi faktisk er og hvordan det er mulig at dette er en lønnsom strategi.

«Trend following» prøver å utnytte det faktum at det finnes en momentumfaktor i prisdata og avkastningsserier. Dette vil si at dagens pris inneholder en viss informasjon om morgendagens pris, noe som er et velkjent faktum både blant forvaltere og i akademia. Momentumfaktoren har imidlertid vært «et sort får» i akademia, fordi den har vært vanskelig å forklare ut fra rasjonelle og vedtatte sannheter. Den mest kjente forklaringen har sitt utgangspunkt i atferdsfinans, og går ut på at prissvingningene forsterkes av følelsesmessige reaksjoner, for eksempel hvordan investorer raskt beveger seg fra eufori til panikk

Det er verdt å merke seg at også atferdsfinans lenge har vært uglesett i akademiske kretser. For oss som praktiserer dette, er dette noe vi kjenner på, på daglig basis. Vi ser stadig hvordan investorer dras med i eufori og panikk, og dermed gjør kjøp og salg på uheldige tidspunkter. Denne flokk-atferden koster mye i tapt avkastning, og det er viktig at det står helt sentralt i Formuesforvaltnings verdiskapende tiltak og investeringsfilosof

ISAM viste grafen på som en del av deres analyse. Den viser strategiens avkastning i et langsiktig perspektiv. Man kan stille spørsmål ved kvaliteten til avkastningstall som er datert helt tilbake til 1300-tallet. Poenget de vil frem til er at dette har virket over tid, det er ikke noe nytt fenomen. Det er også verdt å merke seg at strategien ikke bare er risikoreduserende, men også har en høy historisk avkastning.

Hvordan investerer ISAM

ISAM investerer i de fleste markeder, som for eksempel aksjer, renter, råvarer og valuta. De handler aggregater i motsetning til enkeltinvesteringer, hvilket medfører at de gjennomfører sin strategi ved å handle futures og andre derivater. De har som målsetning å handle så mange kontrakter som mulig i så mange markeder som mulig, da de vet at sannsynligheten for å skape avkastning øker med bredden. I dag handler de i ca. 130 markeder. Risikostyring og god porteføljekonstruksjon er viktig, og derfor er de individuelle posisjonene relativt små. På toppen av dette har de en disiplinert posisjonshåndtering der de raskt kutter posisjoner som taper verdi, og lar de som skaper gevinst løpe. Slik prøver de å skape et bedre og positivt skjevt utfallsrom, hvor sannsynligheten for store negative tap er betydelig mindre. Dette er illustrert i grafen over, der den blå linjen viser en positiv skjevhet sammenliknet med den brune, med større sannsynlighet for positive utfall.

Absoluttavkastning som forsikring i kriser

En investeringstilnærming som dette, som er «følelsesløs», hjelper mot atferdsproblemer og gir en sterk forankring. Dette er fordi det eneste som teller er prisutvikling. En bred diversifisert tilnærming der man handler mange kontrakter i mange markeder, i disiplinert form, skaper den positive skjevheten som er så betydningsfull i finansielle kriser. ISAMs analyse av deres avkastning fra 2001 frem til i dag viser at i perioder med signifikante nedganger i aksjemarkedet (de har identifisert 24 slike perioder), så har de akkumulert levert positiv avkastning.

t ISAM og deres komparative strategiindeks (Barclays CTA Index)

Eksempelet over viser at ISAM og deres komparative strategiindeks (Barclays CTA Index) gjennom disse periodene har levert akkumulert positiv avkastning, i motsetning til aksjefondenes negative resultat.

Man kan sammenlikne en investering i denne typen strategi med å kjøpe en forsikring som skal hjelpe til med å dempe store verdifall ellers i porteføljen. Den negative atferden man unngår ved å kjøpe denne forsikringen, sammen med investorers behov for riskioavlastning, veier faktisk opp for mye av kostnaden.

Oppsummering

Formuesforvaltnings investeringsfilosofi bygger på en helhetlig tilnærming, der målsetningen er å maksimere finansiell produktivitet basert på investorens evne til å bære risiko. Derfor inneholder vår anbefaling en strategisk allokering til hedgefond. Som beskrevet ovenfor må imidlertid fondene vi anbefaler inneholde visse kvaliteter og allokeringen må gjennomføres på riktig måte. Vår målsetning med hedgefondseksponering er å gi den totale investeringsporteføljen komplimenterende egenskaper som jevner ut svingningene i porteføljen. I dagens svake avkastningsmiljø (spesielt renter) kommer allokeringen til denne investeringsformen til å få større betydning for den samlede porteføljens totale resultat.

Vil du vite mer? Les om våre syv trinn til verdiskapning her