Oljepenger og risiko

Denne artikkelen ble først publisert i Dagens Næringsliv onsdag 28. januar 2015.

Fond som ligner Oljefondet, tar mer risiko og plasserer pengene litt annerledes. Noe å lære?

Fond som er sammenlignbare med Oljefondet, tar høyere risiko og plasserer mer av pengene i illikvide investeringer – med innlåsning av pengene. Det betyr at kompetente forvaltningsmiljøer utenfor Norge har funnet litt andre veier til målet.

I dag plasserer Oljefondet 60 prosent av pengene på verdens aksjebørser, 35 prosent investeres i andre staters obligasjoner og fem prosent skal inn i eiendom. Vi kan illustrere oljefondets innretning i et diagram med to dimensjoner:

  • Langs den vannrette aksen vurderer vi porteføljens likviditet eller innlåsing. God likviditet, dvs. liten grad av innlåsing, er viktig for investorer med et kort tidsperspektiv.
  • Langs den loddrette aksen måler vi risiko, her definert som variasjoner i fondsverdiene. Hvis alle pengene plasseres i aksjer, skårer porteføljen 100 prosent på risikodimensjonen. Hvis alt puttes i risikofrie statspapirer, er risikoen null.

Det er praktisk å se hvordan folk i en lignende situasjon løser en oppgave. Derfor har jeg plassert andre fond eller porteføljer inn i det samme diagrammet. Eierne av disse porteføljene kjennetegnes ved at de er langsiktige og nesten like store som Oljefondet. Merk at vi også har plassert hele «markedsporteføljen » der også, det vil si gjennomsnittet av alle verdens finansplasseringer (ca. 100.000 mrd. dollar). To av Formuesforvaltnings anbefalte porteføljer er tatt med; disse representerer ytterpunkter når det gjelder våre råd knyttet til risiko og innlåsing; portefølje 1 har lav risiko og liteinnlåsing, mens portefølje 9 har høy risiko og mye innlåsing.

For å kunne sammenlikne porteføljerisiko på tvers av alle aktivaklasser – inkludert alternative plasseringsformer som eiendom, private equity (unoterte aksjer) og hedgefond – har jeg benyttet et finansfaglig verktøy som kalles risikoparitet. Det vil si at vi omgjør all risiko til aksje- og renterisiko.

Vi ser at oljefondets portefølje (893 mrd. dollar ifølge siste oversikt fra Sovereign Wealth Funds Institute) er mer likvid enn de andre porteføljene. Det betyr at Oljefondet har et potensial for ytterligere spredning av risikoen: inn i investeringer med innlåsing av pengene.

Merk at alternative aktiva med lav likviditet ikke passer for alle. I situasjoner hvor oppdragsgiver – for eksempel det norske folk eller Stortinget – ikke har full tillit til den som utfører oppdraget – for eksempel Norges Bank – taler såkalte agent-prinsipalmodeller for at man holder seg til mer gjennomsiktige og ukompliserte investeringsformer. I tillegg setter illikvide, alternative investeringer større krav til kompetanse og systemer.

Disse faktorene bidrar til at alternative investeringsformer er dyrere og vanskeligere å forvalte i storskala enn tradisjonell aksje- og renteforvaltning.

Bare markedsporteføljen og Formuesforvaltnings lavrisikoalternativ tar mindre risiko enn Oljefondet. Både Abu Dhabi Investment Authority (773 mrd. dollar), China Investment Corporation (653 mrd. dollar) og de amerikanske universitetsstiftelsene (448 mrd. dollar) tar eller har mulighet til å ta høyere risiko enn Oljefondet, kombinert med høyere innslag av innlåste investeringer.

Yale-stiftelsens fond skiller seg ut. Yale tar ikke bare mest risiko (Abu Dhabi har anledning til å ta like høy risiko, men vi vet ikke om de faktisk gjør det); Yale har også det meste av porteføljen i illikvide plasseringer. Denne forvaltningsformen har fått tilnavnet Yale-modellen, og den var veldig populær inntil finanskrisen i 2008–2009 minnet folk om at det å ta høy risiko og investere mye i innlåste aktiva gjør vondt når alle tror at verden går under.

Det er ikke så lett å si om risikoen i Oljefondet er for høy eller lav, men det er enklere å slå fast at vi kan spre risikoen i den norske finansformuen enda mer enn i dag, hvis vi vil.

Spørsmålet er om et demokratisk styrt fond bør gå inn i alternative aktiva når vi på forhånd kjenner til noen av utfordringene med en mindre likvid og gjennomsiktig portefølje.