Jeg ble nylig intervjuet om høyrentefond i en av landets næringslivsaviser. Overskriften kunne gi inntrykk av at jeg nærmest ga et garantistempel for at slike investeringer vil bli et bedre alternativ enn aksjer. Selv om utsiktene for avkastning fra renteplasseringer har blitt lysere, demper ikke det behovet for også å utnytte egenskapene i andre typer investeringer.
Høyere markedsrenter og økte risikopåslag førte til store kursfall i obligasjonsmarkedet gjennom første halvår. Dette har samtidig vært ensbetydende med et betydelig løft i den løpende renteavkastningen, også for høyrenteobligasjoner («high yield»). Mens en global høyrenteindeks hadde en løpende rente på rekordlave fire prosent for drøyt et år siden, ligger den nå på over åtte prosent. Dette tallet gir en indikasjon på forventet årlig avkastning de neste årene, forutsatt uendrede markedsrenter og risikopåslag og at tap fra mislighold blir som forventet. Ser vi på avkastning for de siste tjue årene, var det først høsten 2020 at globale aksjer passerte global høyrente. Gjennom alle rullerende femårs-perioder siden 2002 har høyrentemarkedet gitt i gjennomsnitt syv prosent avkastning, det samme som aksjemarkedet. Måler vi derimot avkastning relativt til verdisvingninger gjennom perioden (risikojustert avkastning), har slike obligasjoner faktisk vært «bedre» enn aksjer. At amerikanske aksjer igjen fremstår som dyre målt i forhold til inntjeningen i selskapene (P/E), mens høyrente er mer på normalnivå målt ved risikopåslag, er et argument for at slike obligasjoner forsvarer en plass i porteføljen. Globale aksje- og høyrenteindekser domineres av amerikanske virksomheter.
Risikopåslaget kan øke
Høyrenteobligasjoner bærer sitt navn av en grunn. I finansmarkedene er det som regel god sammenheng mellom avkastning og risiko. Bedrifter som må betale en høyere rente for å låne penger, har gjerne mer usikker inntjening, svakere balanser og høyere sannsynlighet for mislighold. I en resesjon vil det normalt bli flere virksomheter som misligholder lånebetingelsene, og de svakeste selskapene er mest utsatt. Usikkerhet rundt utviklingen i amerikansk og global økonomi fremover kan føre til en ny periode med økte risikopåslag og fallende kurser. Etter finanskrisen har omfanget av mislighold blant høyrenteutstedere likevel vært veldig begrenset. Noe av årsaken ligger i kombinasjonen av støttende sentralbanker, et lavrenteregime og gjennomgående høy risikovilje blant investorene. Det er sannsynlig at disse faktorene ikke blir like støttende de neste årene.
Hvordan bygger vi kundenes porteføljer?
I Formue er vi opptatt av risikospredning. Ikke bare på tvers av ulike typer investeringer, men også innenfor hver type investering. Årsaken er at risikospredning er nøkkelen til den eneste gratis lunsjen i finansmarkedene, nemlig diversifiseringseffekter. Med andre ord kan det å fordele pengene på investeringer som ikke beveger seg perfekt i takt med hverandre, dempe risiko uten at det nødvendigvis reduserer avkastning. Hvor mettende denne gratis lunsjen er, vil kunne variere mye over tid. De verktøyene vi benytter for å bygge langsiktige porteføljer kan deles i tre; aksjer, renter og alternative investeringer. Hver byggekloss har sine positive og mulige negative sider, men det er kombinasjonen, som etter vårt syn, gir et bedre forhold mellom risiko og avkastning. Vi har ingen egne fond, men ser heller verdi i å samarbeide med de miljøene vi tror har gode forutsetninger for å lykkes innen sine respektive spesialistområder.
Hvorfor aksjer?
Aksjemarkedet har gjennom mange tiår vist en særegen evne til å skape verdier for aksjonærene. En bred portefølje av selskaper, en langsiktig horisont og en god porsjon tålmodighet har for mange vært en suksessoppskrift. De to sistnevnte forutsetningene har ofte vært avgjørende ettersom aksjemarkedets historikk er full av kriser, panikk og røde avisoverskrifter. Så hvorfor har aksjemarkedet hatt denne tendensen til å stige på tross av alle nedturer? Den intuitive forklaringen handler om at vekst og fremgang i verdensøkonomien er normalen mer enn unntaket. Dette betyr at etterspørselen etter varer og tjenester fra husholdninger, bedrifter og det offentlige øker over tid. Ettersom det er næringslivet som produserer disse varene og tjenestene, vil økt etterspørsel gi gode muligheter til stigende omsetnings- og inntjeningsvekst. Når lønnsomheten hos de børsnoterte selskapene samlet sett stiger over tid, skal selskapsverdiene og dermed aksjekursene også opp.
Det er dessverre ikke slik at alle børsnoterte selskaper leverer god avkastning. Studier har vist at det nesten alltid er et lite knippe ekstremt vellykkede selskaper som trekker lasset for hele aksjemarkedet. I perioden 1990 til 2019 bidro kun 811 av 62000 selskaper med 100 prosent av markedsavkastningen, altså 1,3 prosent av samlet antall. Hvilke selskaper som blir aksjemarkedets vinnere har variert mye gjennom ulike perioder, noe som illustrerer viktigheten av risikospredning.
Hvorfor renter?
Mens aksjer representerer egenkapitalen i selskapene, utgjør rentepapirer (obligasjoner) en del av fremmedkapitalen eller gjelden. I motsetning til aksjer, der kursutvikling og utbytter er ukjent på forhånd, vil obligasjoner ha en avtalt avkastning gjennom løpetiden. Fordi aksjonærene i tillegg står bak långiverne i køen ved en eventuell konkurs, har obligasjoner lavere forventet avkastning og lavere forventet risiko enn aksjer. Rentepapirer kan derfor bidra til mer stabil avkastning i en portefølje, samtidig som de kan ha andre risikodempende egenskaper. Sistnevnte er knyttet til tendensen til at dårlig stemning i aksjemarkedet ofte gir økt etterspørsel etter statsobligasjoner, som igjen kan føre til at markedsrentene faller. Lavere markedsrenter vil gi et positivt bidrag til avkastningen i de fleste obligasjonsfond. I 2022 har vi riktignok sett at høy inflasjon har trukket markedsrentene opp, selv i perioder med fallende aksjekurser. De risikodempende egenskapene man kan oppnå ved å kombinere aksjer og renter virker med andre ord ofte, men ikke alltid.
Mange type obligasjoner
Som innen aksjer byr obligasjonsmarkedet på mange muligheter til å variere graden av risiko og avkastning. Mens statsobligasjoner i store og solide økonomier har svært lav risiko for mislighold, kan stigende markedsrenter likevel føre til periodevise kursfall. Stats- og selskapsobligasjoner med høy kredittverdighet kalles «investment grade», og utgjør kjernen i de fleste brede obligasjonsporteføljer og fond. I den andre enden av risikoskalaen finner vi obligasjoner utstedt i fremvoksende økonomier, samt høyrenteobligasjoner. Porteføljer med flere typer obligasjoner kan bidra til å løfte avkastning og likevel beholde et risikonivå som er mye lavere enn i aksjemarkedet.
Hvorfor alternative investeringer?
Private Equity, eiendom, privat gjeld og hedgefond er eksempler på alternative investeringer. I Formue inkluderer de tre første investeringer hos forvaltningsmiljøer som opererer i de private markedene, altså utenfor børs. Innen hedgefond samarbeider vi med aktører som på ulike måter forsøker å skape god risikojustert avkastning ved å ta posisjoner i aksjer, obligasjoner, råvarer, valuta eller andre finansielle instrumenter. Interessen for alternative investeringer har økt kraftig de siste årene, men slike investeringer gir på ingen måte noen garanti for god avkastning. I hovedsak skyldes dette store forskjeller i forvalternes dyktighet, investeringsprosesser og risikostyring. På mange måter er alternative investeringer den strake motsetningen til indeksfond. I passive investeringer vet man hvilke børsnoterte selskaper det investeres i, og at man vil få markedsavkastning minus kostnader. Innenfor det alternative universet handler det i langt større grad om utpreget aktiv forvaltning, der utviklingen i større grad avhenger av forvaltningsselskapet du velger å investere hos. Fordi det er tusenvis av miljøer å velge blant, er dette blant de minst homogene investeringskategoriene som finnes.
Bedre risikospredning med alternative investeringer
En fordel ved å inkludere alternative investeringer av høy kvalitet i en portefølje med aksjer og renter, er ytterligere risikospredning via flere ting som ikke beveger seg i takt. I tillegg øker muligheten til å høste avkastning fra andre kilder enn de børsnoterte. Fordi man investerer utenfor børs, vil verdifastsettelsen skje mindre hyppig. Dermed blir investeringene mindre likvide og eksempelvis innen eiendom, infrastruktur og private equity kan det ta mange år å realisere verdiskapningen. Alternative investeringer er ikke upåvirket av nedturer i økonomien eller finansmarkedene. Forskjellen er likevel at verdifastsettelsen skjer sjeldnere og dermed kan «glatte ut» de mer kortsiktige markedsbevegelsene. For å dempe risiko knyttet til ulike deler av markedssyklusen, har Formue årgangsprogrammer innen Private Equity og eiendom som fordeler investeringene over flere år.
Hva betyr dette for deg?
Det man leser om i avisene kan gi et unyansert bilde av hvordan man bør investere . Selv om det kan være fristende å lytte til uttalelser om hva som blir «best» fremover, vil en balansert strategi med god risikospredning være den beste løsningen for de fleste. I Formue mener vi en tilnærmet likevektet fordeling mellom aksjer, renter og alternative investeringer er hensiktsmessig. Man bør likevel være på vakt før man gjør investeringer utenom de tradisjonelle aksje- og rentemarkedene, ettersom det finnes langt flere fallgruver innen alternative investeringer. Porteføljer med god risikospredning betyr heller ikke at man blir vaksinert mot periodevise kursfall. Basert på våre egne porteføljer vil kursbevegelsene likevel kunne dempes og gi en mer behagelig investeringsreise over tid. Og ja, vi inkluderer høyrentefond som en del av våre porteføljer.