7+7 om inflasjon

En nærmest perfekt storm i balansen mellom tilbud og etterspørsel har oppstått i verdensøkonomien. Frykten for inflasjon er tilbake. Vi ser på hva som har bidratt til avtagende inflasjon de foregående tiårene og hvilke faktorer som kan tale for høyere fremtidig inflasjon.

Vareetterspørselen fra husholdninger og bedrifter har vært unormalt høy den siste tiden, samtidig som det har oppstått kapasitetsproblemer, flaskehalser og mangel på innsatsfaktorer og arbeidskraft. Dette kombinert med stigende energipriser har forsterket frykten for at vi etter mange år med for lav inflasjon, nå er på vei mot det motsatte. Utfallet kan bli av avgjørende betydning for verdensøkonomien og finansmarkedene ettersom vi kan stå foran et vendepunkt for renteutviklingen – etter nesten førti år med tilnærmet kontinuerlig rentefall.

Inflasjon er et mye omdiskutert og analysert tema med få konkrete svar om hva som driver prisene, hvordan inflasjonsforventninger påvirker faktisk prisutvikling, eller hva prisene vi observerer i dag betyr for prisutviklingen frem i tid. Verken sentralbanker, analytikere, husholdninger eller bedrifter har vært særlig gode til å spå inflasjon, særlig ikke de siste ti årene.

I et forsøk på å sette temaet i perspektiv, ser vi på hva som har bidratt til avtagende inflasjon de foregående tiårene, men også hvilke faktorer som kan tale for høyere fremtidig inflasjon.

Inflasjon kort forklart

Det er to klassiske teoretiske drivere for inflasjon. Det er etterspørselsdrevet prisvekst, som normalt oppstår dersom etterspørselen etter varer og tjenester stiger raskere enn økonomiens evne til å produsere varene og tjenestene, og kostnadsdrevet inflasjon som oppstår når innsatsfaktorene i næringslivet blir dyrere, eksempelvis gjennom høyere råvarepriser eller lønnsvekst.

Begge disse driverne er til stede i dag, men det er usikkert om det er en midlertidig reaksjon etter pandemien, eller om det er starten på et langvarig skifte. Litt inflasjon er normalt og henger sammen med positiv vekst i økonomien. Høy inflasjon kan være negativt fordi det svekker kjøpekraften samtidig som det kan tvinge sentralbankene til å heve styringsrentene, som igjen kan være negativt for økonomien og finansmarkedene. For lav inflasjon, eller deflasjon, er uheldig fordi det gjerne sammenfaller med økonomisk svekkelse, utsettelse av forbruk i påvente av enda lavere priser og/eller stigende realverdi av gjeld.

Syv grunner til at inflasjonen har vært fallende

Inflasjonen i utviklede økonomier var i gjennomsnitt femten prosent i 1981, mens den mot slutten av tiåret falt ned mot seks-syv prosent. Gjennom nittitallet falt prisveksten til fem prosent, før den avtok ytterligere til rundt tre prosent gjennom 2000-tallet og til to prosent siste ti år. Her er syv årsaker til at inflasjonen har vært fallende:

1. Sentralbankene endret sine mandater i retning av et inflasjonsmål, noe som førte til renteøkninger når inflasjonen oversteg målet og rentekutt ved for lav inflasjon.
2. Økt privatisering, mindre statlig kontroll og fall i fagforeningenes innflytelse på lønnsutviklingen. I tillegg strammet mange land inn finanspolitikken etter finanskrisen, med negative økonomiske effekter.
3. Økt verdenshandel som følge av etablering av EU, fjerning av Berlin-muren, NAFTA-avtalen og kinesisk deltagelse i Verdens Handelsorganisasjon. Dette bidro til økt tilgang på arbeidskraft, økt produksjonskapasitet og prisfall på vare- og tjenestehandel.
4. Teknologisk innovasjon har gitt prisfall på mange varer og tjenester.
5. «Baby-boomers»-generasjonen, økt kvinneandel i arbeidslivet, immigrasjon og høyere pensjonsalder i mange land har ført til vekst i arbeidsstyrken og avtagende lønnspress.
6. Etter finanskrisen kom det strengere regulering av finanssektoren, bankene ble mer forsiktige med å låne ut penger, og etterspørselen etter kreditt var begrenset. Selv om pengemengdeveksten periodevis var høy som følge av sentralbankenes pengetrykking, steg ikke inflasjonen fordi den økonomiske situasjonen var usikker og investeringslysten i næringslivet var lav.
7. Sentralbankenes pengetrykking har sørget for billig finansiering for næringslivet. Dette har bidratt til at mange selskaper som ellers ville gått konkurs har overlevd. Konkurransen i mange sektorer har blitt dermed opprettholdt, noe som har dempet prisutviklingen. I OECD-området antas det at 10-15 prosent av næringslivet består av slike «zombie-selskaper».

Inflasjon et følsomt tema også for finansmarkedene

Sentralbankenes pengetrykking og det fallende rentenivået har ført til høy inflasjon i prisene på verdipapirer. Ikke bare på aksjer, der fallende diskonteringsrenter ga en forsterkende effekt på kursutviklingen til teknologi- og vekstselskaper, men også på obligasjoner som generelt stiger i verdi når rentene faller.

Det har sjelden vært så stor uenighet blant akademikere, analytikere og investorer om inflasjonsutsiktene som i dag. At vi ser langt høyere prisvekst enn på mange år forsterker usikkerheten. I finansmarkedene er man bekymret for at sentralbankene vil reagere for sent og la inflasjonen komme ut av kontroll slik at de må stramme inn mye hardere frem i tid. Mens noen peker på at driverne som senket inflasjonen vil vedvare, peker andre på forhold som kan gi høyere fremtidig prisvekst enn vi har vært vant til.

Syv drivere for økt inflasjon

1. Flaskehalsene vi ser i øyeblikket bidrar til at den samlede etterspørselen overstiger tilbudet, noe som gir store ringvirkninger til globale verdikjeder. Ett problem ett sted, blir raskt til mange problemer mange steder, som det kan ta lang tid å løse opp i.
2. Stigende priser på varer og tjenester, kombinert med mangel på arbeidskraft i næringslivet, fører til forventninger om høyere lønnsvekst. I USA er gjennomsnittlig vekst i lønn per time nå 4,6 prosent, men ettersom konsumprisene har steget 5,4 prosent i samme periode, er real-lønnsveksten fortsatt negativ. Lønnsvekst er den viktigste drivkraften for at inflasjon virkelig kan få fotfeste, og sentralbankene følger derfor dette med argusøyne.
3. Sentralbankene vil heller at inflasjonen skal være litt høyere enn den var før pandemien, enn lavere. I USA har sentralbanken sagt at de vil akseptere at prisveksten overstiger to prosent over en periode, noe som taler for at de kan la renten være lav selv om inflasjonen stiger. Lærdommen etter pandemien har samtidig vært at sentralbanker og politikere kan samarbeide om stimulanser, og det er tendenser blant politikerne til å akseptere større budsjettunderskudd og mer ekspansiv finanspolitikk enn før. Den politiske retningen i USA, EU og Kina går samtidig i retning av utjevning av økonomiske ulikheter, nasjonalisering fremfor globalisering og økt offentlig innblanding i økonomisk aktivitet, eksempelvis knyttet til bekjempelse av klimaendringer, alle faktorer som kan gi høyere inflasjon.
4. Pandemien har forsterket reverseringen av globaliseringen. Mange virksomheter og politikere ønsker å flytte produksjon og verdikjeder nærmere hjemlandet. En spørreundersøkelse viser at åtti prosent av globale bransjer har opplevd forsinkelser, mangel på innsatsfaktorer og/eller høyere priser under pandemien, og tre av fire har planer om å flytte produksjon nærmere hjemlandet.
5. Demografiske trender går i retning av lavere vekst i arbeidsstyrken relativt til andelen av befolkningen som blir over 65 år. Dette kan bety økende mangel på arbeidskraft, press på lønningene og en mulig forskyvning i maktbalansen fra arbeidsgiver til arbeidstager.
6. Offentlige gjeldsbyrder har vokst voldsomt under pandemien og gir myndighetene insentiver til å tillate høyere inflasjon for å redusere realverdien av gjelden. Samtidig er pengemengdeveksten høyere enn normalt blant annet i USA, noe som kan bidra til inflasjon dersom den økonomiske aktiviteten, investeringsviljen og kredittetterspørselen øker.
7. Viljen blant investorer og banker til å finansiere utvinning av olje og kull har falt de siste årene. Konsekvensen er at vi i perioder med god økonomisk vekst vil oppleve at tilgangen til fornybare energikilder ikke være tilstrekkelig til å dekke det globale energibehovet. Lave lagernivåer, mangelfull produksjonskapasitet innen fossile energikilder og utslippsrestriksjoner kan føre til høye energi- og råvarepriser som forlenger inflasjonsimpulsen.

Hva betyr dette for deg?

Inflasjon er som vi ser et stort og komplisert tema. Det er høyst usikkert om inflasjon blir et problem eller ikke for finansmarkedene, og den beste strategien er nok derfor å investere i en bred portefølje der byggeklossene vil reagere ulikt på om vi får høy eller lav inflasjon, med tilhørende konsekvenser for renteutviklingen. Det tydelige signalet fra finansmarkedene enn så lenge er at lavrente-regimet vil fortsette i mange år fremover.