Ingen kan vite med sikkerhet om de neste årene bringer en økonomisk gullalder drevet av kunstig intelligens, en æra med skuffende vekst og høy inflasjon eller rett og slett litt av hvert. Dermed blir det på forhånd vrient å vite om man bør rigge porteføljen for vekst og høy avkastning, eller om fokuset i større grad bør være på motstandsdyktighet.
Ingen portefølje er best hele tiden
Goldman Sachs har sett på hvordan ulike kombinasjoner av aksjer og obligasjoner har fungert i ulike økonomiske regimer. På 1950 og 1960-tallet var produktivitetsveksten høy og inflasjonen lav, et regime der porteføljer med høy aksjeandel hadde de beste forutsetningene. Under stagflasjonen på 70-tallet falt avkastningen for både aksjer og obligasjoner, mens realaktiva bidro positivt. Gjennom 80-tallet bidro lavere prisvekst til det som etter hvert ble en gullalder for obligasjoner, og der rentefallet ga medvind også for aksjer.
90-tallet ble gradvis drevet av optimisme rundt internett og teknologi, som sørget for at aksjetunge porteføljer fikk en kraftig opptur – helt til boblen sprakk. Fra år 2000 ble tiåret preget av Y2K-resesjonen og finanskrisen, ti år uten avkastning i det globale aksjemarkedet og bedre avkastning i porteføljer med mer risikospredning.
Etter finanskrisen gjennomførte globale sentralbanker enorme stimulanser og rentene falt kraftig. Dette ble en drivkraft for en historisk gunstig investeringsperiode, med høy avkastning spesielt i amerikanske aksjer, globale obligasjoner og for alternative investeringer med private equity i spissen.
Seks scenarioer for de neste ti årene
Goldman Sachs tegner opp seks fremtidige markedsscenarioer, med store forskjeller i optimal aksjeandel relativt til obligasjoner, basert på historiske data.
- I det mest optimistiske scenarioet, «Gullhår + AI», ser de for seg svært høy økonomisk vekst og egenkapitalavkastning for næringslivet, samt normal inflasjon og rentenivå. Her gir 65 prosent aksjer den beste porteføljeutviklingen.
- Det mest negative scenarioet er stagflasjon med svak BNP-vekst og høy inflasjon. Her vil porteføljen være best tjent uten aksjer i det hele tatt.
Imellom ytterpunktene finner vi:
- «Reflasjon»: god økonomisk vekst, men høyere inflasjon og renter – aksjer bør her utgjøre seksti prosent av porteføljen.
- «Gullhår»: god økonomisk vekst og inflasjon under kontroll, tilsvarende markedsforholdene etter finanskrisen – aksjeandel bør være 55 prosent.
- «Stagnasjon»: lav økonomisk vekst og inflasjon – aksjeandel 35 prosent.
- «Konsentrasjons-frustrasjon»: teknologigigantene feiler, men rentenivået forblir høyt. Optimal aksjeandel kun 25 prosent.
Mindre aksjer de neste ti årene
Goldman Sachs skriver at fremtidig aksjeandel på tvers av de seks scenarioene, bør være rundt førti prosent, godt under de rundt seksti prosent som har vært optimalt siden 1950. Dette skyldes høy verdsettelse av aksjer, kombinert med et høyere rentenivå for obligasjoner. Dermed trenger man mindre aksjer enn før for å oppnå samme avkastning. Spesielt etter finanskrisen har fallende renter, høy inntjeningsvekst i amerikanske teknologiselskaper og en sterkere dollar løftet aksjemarkedene. Goldman sier i tillegg at relativt høy verdsettelse av amerikanske aksjer, utsikter til dollarsvekkelse og konsentrasjonsrisiko, taler for mer internasjonal risikospredning de neste årene.
Vil du holde deg oppdatert på finans og økonomi? Få ukeskommentaren på e-post hver fredag: meld deg på her.
Når aksjer og obligasjoner danser tango
I flere tiår fungerte kombinasjonen av 50-60 prosent aksjer og resten statsobligasjoner som en gullstandard. Obligasjonskursene steg gjerne hvis aksjemarkedene falt og ga diversifiseringseffekt. Mekanismen ser ut til å ha endret seg inn i dette tiåret, som i 2022 da verdien av aksjer og obligasjoner falt samtidig. Goldman Sachs mener 60/40-porteføljen fungerer best når inflasjonen er lav eller fallende, men dårligere når inflasjonen øker eller ved stagflasjon, der økonomien svekkes mens inflasjonen øker.
Et større investeringsunivers
Analysen fremhever at en portefølje som også inneholdt private equity, hedgefond, infrastruktur og råvarer, ga høyere risikojustert avkastning enn 60/40-porteføljen gjennom ulike markedsregimer, men at nytteverdien var høyest når tradisjonelle investeringer slet.
Ved å utvide verktøykassen kan man eksempelvis via private equity investere i AI-selskaper lenge før de kommer på børs, eller via infrastruktur være med på investeringsboomen innenfor energiomstilling, datasentre eller modernisering av transportnett. Hedgefond kan øke porteføljens motstandsdyktighet ved at avkastningen ikke nødvendigvis følger de vanlige markedsbevegelsene.
Goldman Sachs gjør helt korrekt oppmerksom på at det er mye større forskjeller mellom forvalterprestasjoner innenfor alternative investeringer enn det er i aksje- og rentefond. Å velge feil forvaltere kan føre til dårligere avkastning og/eller høyere risiko enn i vanlige fond, kostnadene er høyere og likviditeten dårligere. Slike hensyn kan bli avgjørende fremover. Rentenivået forventes å forbli høyt, et urolig økonomisk bakteppe og økende teknologisk disrupsjonsrisiko vil gi større forskjeller mellom vinnere og tapere.
Les om vår tilnærming til investeringstrategi her:
Hvorfor fører den nye økonomiske æraen til mer uforutsigbarhet?
Verdensøkonomien står foran store endringer; aldrende befolkning og små barnekull, enorme teknologiske omveltninger fra kunstig intelligens, myndigheter med svake statsfinanser som må prioritere mellom opprustning og veldferdsordninger, større geopolitisk og politisk usikkerhet, overgang fra olje, kull og gass til sol, vind og kjernekraft, og ikke minst akselererende klimaendringer.
Samtlige drivkrefter vil påvirke vekst, inflasjon, renter, investeringsaktivitet og avkastningsmuligheter. Fellesnevneren er likevel at utfallsrommet er stort, drivkreftene kan påvirke hverandre og utviklingen vil påvirkes av politiske beslutninger.
Uforutsigbarheten gjør det umulig i dag, å vite med sikkerhet hva som blir den beste porteføljesammensetningen de neste ti årene, eller hvilke av scenarioene Goldman Sachs skisserer, som vil inntreffe.
Uten spåkule, hva blir beste løsning?
Goldman Sachs mener de kan analysere seg frem til hvilket scenario vi er inne i nå, hva som er mest sannsynlig fremover, og aktivt justere porteføljesammensetningen deretter. Hvis vi derimot erkjenner at markedstiming vil bli mer og ikke mindre krevende, kan det være lurt å finne den porteføljesammensetning som kan fungere best uavhengig av hvilke(t) scenario(er) som realiseres.
Ifølge Goldman blir dette en tredelt portefølje med bred risikospredning:
- 1/3 i vekstorienterte aksjer som vil gi høy avkastning når økonomien går godt og produktiviteten er høy. Her inngår børsnoterte aksjer og private equity. Et globalt indeksfond er i dag mer vekstorientert enn før på grunn av en stigende teknologiandel i USA og i Emerging Markets.
- 1/3 i obligasjoner med lav kredittrisiko som kan virke som en buffer hvis økonomien og rentene svekkes. Statsobligasjoner har høy følsomhet for renteendringer, selskapsobligasjoner med lav kredittrisiko vil i tillegg påvirkes av endringer i risikoviljen, mens kursutviklingen i høyrenteobligasjoner i stor grad følger aksjemarkedet. Selv om obligasjonskursene periodevis kan falle, gir det høyere rentenivået over tid både bedre avkastning og beskyttelse mot kursfall.
- 1/3 i investeringer som kan gi inflasjonsbeskyttelse, eksempelvis infrastruktur, eiendom med lav belåning eller andre alternative strategier med lav korrelasjon mot aksjer. Goldman Sachs skriver i rapporten at alternative investeringer som gruppe har svingt mer i takt med aksjer og obligasjoner etter pandemien, mye på grunn av renteoppgangen. De tror likevel at diversifiseringseffektene fra slike investeringer vil stige igjen de neste årene, drevet av mange av de samme driverne som i «min» nye økonomiske æra.