Avkastning med lange og nye briller

Skrevet av Christian Lie

Fremover må vi vente lavere avkastning fra aksjemarkedet og forberede oss på perioder med markedsuro. Det er spådommene i en fersk rapport fra forvaltningsselskapet J.P. Morgan Asset Management.

En av de mest anerkjente årlige publikasjonene i finansverden er de langsiktige avkastningsspådommene til forvaltningsselskapet J.P. Morgan Asset Management. Deres prognoser for de neste ti til femten årene benyttes som utgangspunkt for porteføljebygging av kapitalforvaltere verden rundt. Rapporten for 2022 er den 26. utgaven og indikerer at vi bør dempe avkastningsforventningene, forberede oss på perioder med markedsuro og at vi bør oppsøke muligheter utenfor de tradisjonelle aksje- og renteinvesteringene.

Forutsetninger for vekst, men også usikkerhet

Til tross for stigende inflasjon den siste tiden peker rapporten på at verdensøkonomien har kommet helskinnet ut av pandemien. Fremtidig vekstpotensial utfordres riktignok av demografiske trender, men støttes av økende investeringsvilje i næringslivet, som på sikt kan løfte produktivitetsveksten og motvirke prispress. Politisk vilje til å opprettholde budsjettunderskudd, kombinert med sentralbankenes vilje til å akseptere inflasjon uten å heve rentene, kan sammen gi grobunn for fortsatt god økonomisk utvikling.

Rapporten peker likevel på flere forhold som kan få stor betydning for økonomien, finansmarkedene og avkastningsmulighetene de kommende årene:

Mulige risikofaktorer:
  • Eskalering av klimaendringene og naturkatastrofer
  • Geopolitisk spenning som ender i konflikter i Midtøsten eller Asia
  • Økende mistillit til den amerikanske dollaren som global reservevaluta
  • Vaksine-resistente virusmutasjoner som utløser nye økonomiske kriser
  • Økt regulering, økte skatter for å dempe budsjettunderskuddene og innføring av globale karbonkvoter som kan redusere lønnsomheten i næringslivet
Mulige positive drivere:
  • Økt investeringsevne og -vilje som løfter effektiviteten på innsatsfaktorer og arbeidskraft
  • Akselererende innovasjon og adopsjon av teknologi innen områder som kommunikasjon og automatisering, som kan gi bedre produktivitet og dempe inflasjon
Usikkerhetsmomenter:
  • Overgangen fra fossile til fornybare energikilder kan føre til stigende energipriser som først svekker vekstratene, men som gradvis gir økonomiske fortrinn til landene som raskest tar i bruk rimeligere klimavennlige energikilder
  • Kraftig innstramming av pengepolitikken som svar på høy prisvekst vil i første omgang svekke økonomien og finansmarkedene, men vil samtidig dempe inflasjonsforventningene. Et rentesjokk kan utløse resesjon og kursfall i finansmarkedene, som igjen kan løfte avkastningsutsiktene ettersom man har fått lavere verdsettelse av aksjer og høyere rentenivå på obligasjoner.
  • Mye avhenger av sentralbankenes reaksjonsmønster. Strammes det inn for mye vil høy verdsettelse forsterke kursfallene, mens en forsiktig pengepolitikk kan fortsette å støtte verdsettelsesnivåene.
  • Sentralbankenes ekstreme stimulanser har bidratt til kraftig oppgang i prisene på verdipapirer. Dette gir økt mulighet for negative markedsbevegelser frem i tid, noe som øker usikkerheten rundt avkastningsprognosene.

Renteplasseringer i motvind

Rapporten levner liten tvil om at det er statsobligasjoner som har de dårligste avkastningsutsiktene. Lave renter og lave risikopåslag gir på kort sikt begrenset mulighet for kursgevinster utover det løpende rentenivået også for selskapsobligasjoner. Ettersom inflasjonen ventes å være høyere enn før, betyr dette negativ realavkastning i mange år for de sikreste obligasjonene. Selv om høyere inflasjon kan løfte renteforventningene og senke obligasjonskursene, vil effekten påvirkes av hvor mye sentralbankene tillater at rentene stiger. Store gjeldsbyrder og høy rentefølsomhet tilsier at offentlig sektor, økonomien og finansmarkedene vil fortsette å være avhengige av et lavt rentenivå og pengepolitikken vil fortsatt være et viktig virkemiddel for å holde markedsrentene nede.

Dårlig beskyttelse av kjøpekraft i sikre obligasjoner

Rapporten spår gjennomsnittlig inflasjon neste ti til femten år på 2,3 prosent i USA. Ettersom sentralbanken ventes å heve renten varsomt, vil avkastningen på kontantplasseringer bare stige til 1,3 prosent per år. Amerikanske statspapirer med ti års løpetid ventes å gi 2,4 prosent årlig avkastning, mens selskapsobligasjoner med høy kredittverdighet ventes å gi 2,8 prosent per år, altså marginalt over prisveksten. Mens høyrenteobligasjoner i USA ga 6,8 prosent gjennomsnittlig årlig avkastning siste ti år, er forventningen nå 3,9 prosent for de neste årene. Emerging Markets-obligasjoner ventes å gi høyest obligasjonsavkastning med 5,2 prosent. Alle prognoser målt i dollar.

Til tross for magre avkastningsutsikter, vil rentefond gradvis erstatte gamle rentepapirer med lav rente, med nye rentepapirer med høyere rente. Stigende markedsrenter gir derfor en umiddelbar negativ kurseffekt, som på sikt kompenseres av høyere renteavkastning fra fondene. Jo, kortere løpetid på obligasjonene, desto raskere tilpasses fondsavkastningen til det høyere rentenivået.

Høyest aksjepotensial i fremvoksende økonomier

Prognosen er ensifret årlig avkastning i aksjemarkedet de neste ti til femten årene, trukket ned av høy prising og liten mulighet for stigende fortjenestemarginer. Mer moderat økonomisk vekst og fallende marginer vil dempe inntjeningsveksten, og en økt andel av avkastningen vil komme fra tilbakekjøp av aksjer i utviklede økonomier, og utbytter i fremvoksende økonomier. Verdsettelsen indikerer lavere avkastning særlig for amerikanske aksjer.

Rapporten peker likevel på formildende faktorer knyttet til verdsettelse; selv om rentene vil stige noe, vil prisingen av aksjer sammenlignet med sikre statsobligasjoner fortsette å være attraktiv. Fordi markedsindeksene er blitt mer dominert av mindre økonomisk følsomme sektorer, som teknologi fremfor energi, finans og industri, kan dette også forsvare høyere prising. Forventet gjennomsnittlig avkastning per år er seks prosent for Emerging Markets-aksjer, 5,8 prosent for aksjer i Eurosonen og 4,7 prosent for globale aksjer. Lavest forventninger knyttes til aksjer i USA på 4,1 prosent, som etter inflasjon blir en realavkastning på 1,8 prosent.

Gode muligheter innen alternative investeringer

Fordi avkastningen fra tradisjonelle aksjer og renter utfordres, peker rapporten på mulighetene som finnes for diversifisering og avkastning fra investeringer som private equity, private credit, hedgefond, eiendom og infrastruktur. Private equity vil kunne kapitalisere på omveltninger i næringslivet knyttet til digitalisering, endrede forbrukerpreferanser og ESG-tilpasning av forretningsmodeller.

Selv om investorene må forvente store forskjeller mellom private equity-forvalterne, er avkastningsforventningene for aktiva-klassen generelt oppjustert siden i fjor. Hedgefond vil kunne dra nytte av større avkastningsforskjeller mellom ulike verdipapirer, økt markedsuro og høyere eksponering mot private- og nisjepregede markeder. Prognosene for eiendomsinvesteringer tynges av et nåværende lavt løpende avkastningsnivå, men kompenseres av positive effekter fra et ventet tilbudsunderskudd innen industri- og bolig, samt økte inflasjonsforventninger. Private credit har gode utsikter som følge av høy vekst innen området og fordi slike unoterte lån inkluderes i stadig flere institusjonelle og private porteføljer. Stigende rentenivå og økt konkurranse bidrar til en noe nedjustert prognose.

Endret tilnærming til kapitalforvaltning

Ettersom tradisjonelle aksje- og renteplasseringer vil gi lavere avkastning enn før, indikerer rapporten at investorene må se på porteføljebygging med nye briller. Det anbefales en tilnærming som kalles «fullt spektrum», der investorene også inkluderer flere typer alternative investeringer. Selv om dette medfører økt kompleksitet og innlåsing, vil en slik strategi gi både bred markedseksponering (beta-avkastning), samt muligheter for meravkastning fra de beste forvaltningsmiljøene (alpha-avkastning). Investorer må derfor belage seg på mer utstrakt risikospredning på tvers av aktiva-klasser, samt håndtering av ulike likviditetsprofiler i porteføljen de neste årene.

Del artikkel

Christian Lie