Første halvår har tydelig vist at utviklingen i finansmarkedene ikke alltid speiler nivået av bekymringer i omverdenen. Geopolitiske konflikter, handelskrig og spådommer om store økonomiske omveltninger har ikke stått i veien for nye toppnoteringer i aksjemarkedene. Er det en fare for at det vi leser i avisene er overdramatiseringer?
Den mest brukte grafen i første halvår?
Usikkerheten knyttet til den nye amerikanske presidentens handelspolitikk nådde rekordhøye nivåer tidligere i år. Basert på historiske episoder, som i 2018–2019, forventet mange økonomer en betydelig oppbremsing i investeringer og økonomisk aktivitet i kjølvannet av uroen. Goldman Sachs fremhever nå at det finnes få, om noen, spor aven slik utvikling. Globalt har investeringer, ansettelser og privat forbruk vist god motstandsdyktighet gjennom første halvår. I mai og juni har vekstprognosene faktisk blitt justert mer opp enn ned.
Goldman Sachs peker på to hovedforklaringer. For det første: usikkerhet i industrien kan føre til at investeringer i nye fabrikker utsettes, men dette utgjør en så liten andel av BNP i de største økonomiene at det knapt synes i statistikken. For det andre: handelsuro har historisk sett hatt størst effekt når den sammenfaller med forverrede finansielle forhold – som fallende aksjekurser, valutauro og økte finansieringskostnader. I år har imidlertid rammebetingelsene for næringslivet i mange land blitt bedre, med stigende aksjekurser og lavere lånekostnader. Dette har motvirket effektene av økt usikkerhet rundt tollsatser.
Strukturelle endringer skaper også muligheter
BlackRock peker på at finansmarkedene har mistet flere av sine etablerte stabilisatorer. Dette har ført til høyere følsomhet for kortsiktige nyheter fra økonomien og politikken. Blant annet trekkes det frem økt usikkerhet rundt inflasjonsutviklingen, svekket disiplin i finanspolitikken i USA og Europa, og tvil om den amerikanske sentralbankens uavhengighet. Tidligere fungerte slike faktorer som ankerpunkter, som kunne hjelpe langsiktige investorer med å se gjennom kortsiktig markedsstøy.
At slike viktige forutsetninger nå endres har bidratt til at markedsaktørene må revurdere prisingen av ulike verdipapirer nærmest kontinuerlig – basert på nyhetsoverskrifter og politiske signaler. Dette kan ikke bare gi større kursbevegelser, men også økte avkastningsforskjeller mellom sektorer, regioner og selskaper – noe som igjen kan gi bedre forutsetninger for de flinkeste aktive forvalterne til å skape meravkastning.
Bedre forutsigbarhet på kort enn på lang sikt?
Ifølge BlackRock er fem «megatrender» i ferd med å forme en ny økonomisk æra: demografiske endringer, kunstig intelligens og digital disrupsjon, geopolitisk fragmentering, endringer i det finansielle systemet, og overgangen fra fossil til fossilfri energi. Samspillet mellom disse kreftene gjør, ifølge BlackRock, de neste 5–10 årene mer uforutsigbare enn de neste 6–12 månedene. Til tross for høy politisk usikkerhet finnes det nemlig økonomiske og strukturelle forhold som begrenser hvor raskt endringer kan skje.
Blant annet kan ikke globale forsyningskjeder flyttes over natten. Utenlandske investorer eier fortsatt om lag en fjerdedel av amerikansk statsgjeld, og etterspørselen etter arbeidskraft, energi og AI-infrastruktur er høy og stigende. Derfor velger BlackRock å øke eksponeringen mot sektorer som forventes å dra nytte av både kortsiktige og langsiktige drivkrefter – som infrastruktur relatert til AI, kraftforsyning, energilagring og forsvar. De opprettholder samtidig en overvekt i amerikanske aksjer fremfor europeiske, på grunn av sterkere og mer stabil inntjening, samt utviklingen innen kunstig intelligens.
Betydningen av den kraftige dollarsvekkelsen
Dollarindeksen, som måler utviklingen mot USA sine viktigste handelspartnere, har svekket seg med 10 prosent siden årsskiftet. Flere økonomer og analytikere har antydet at dollarens storhetstid nærmer seg slutten. BlackRock, som riktignok er et amerikansk selskap, deler ikke dette synet. De viser til at dollaren fortsatt brukes i nær 90 prosent av alle globale valutatransaksjoner, at USA har verdens mest likvide finansmarkeder, og at det ikke finnes reelle alternativer.
De mener svekkelsen først og fremst skyldes to forhold: en normalisering av terminpremien på amerikanske statsobligasjoner, og økt etterspørsel etter valutasikring. En høyere terminpremie innebærer at investorer krever høyere rente for å låne penger med lang løpetid til amerikanske myndigheter – noe som kan dempe etterspørselen etter dollar. Valutasikring innebærer i praksis salg av dollar, og kan også bidra til svekkelse.
Usikkerheten vedvarer i andre halvår
Motstandsdyktige økonomier, gode inntjeningsutsikter, fallende inflasjon, en «buy the dip»-mentalitet og rekordstore tilbakekjøp av egne aksjer i USA har alle bidratt til sterk markedsutvikling og rekordnoteringer på flere børser i første halvår.
I dag meldes det at Trump tilsynelatende gir opp forsøkene på nye handelsavtaler, og i stedet planlegger å sende ut brev med de tollsatser han mener er riktige. Som Goldman Sachs påpeker: selv om usikkerheten så langt ikke har hemmet den økonomiske aktiviteten nevneverdig, kan et varig høyere tollnivå få negative konsekvenser for veksten i månedene og kvartalene som kommer.
I tillegg har Trumps nye budsjett blitt vedtatt – et budsjett som antas å øke den amerikanske statsgjelden med over 3.000 milliarder dollar over de neste ti årene. Statsgjeldproblematikk kan bli et gjentakende tema i finansmarkedene fremover.
Markedsaktørenes vilje til å «spise usikkerhet til frokost» gjenspeiles nå i verdsettelsen av aksjer. S&P 500-indeksen handles nå til en P/E på 23 ganger forventet inntjening, mens globale aksjer handles til 18 ganger – begge nivåene godt over historiske gjennomsnitt. Dette trenger ikke nødvendigvis være et problem så lenge inntjeningen holder seg sterk, men høy verdsettelse kan forsterke kursfall dersom sentimentet snur. Frisk prising indikerer også lavere forventet avkastning på sikt.
Passiv eller aktiv forvaltning i en usikker tid? Ja takk – begge deler
Økonomisk og politisk usikkerhet skaper større sprik mellom vinnere og tapere i markedene. Det gir grobunn for dyktige aktive forvaltere, som kan bruke innsikt, nettverk og erfaring til å skille gode investeringer fra dårlige – både i børsnoterte og private markeder. Samtidig vokser ikke meravkastning på trær. Derfor bør bred, kostnadseffektiv indeks- og obligasjonseksponering fortsatt være en sentral del av enhver godt diversifisert portefølje.
Med dette ønsker jeg dere alle en riktig god sommer!