Rekord i tilbakekjøp

Amerikanske selskaper setter stadig nye rekorder. I 2018 det ny rekord i tilbakekjøp av egne aksjer, godt hjulpet av giganter som Apple (bildet) og Oracle.

Ofte hører man at «det er flere kjøpere enn selgere» når aksjemarkedet stiger og at det er «flere selgere enn kjøpere» når børsen faller. Disse påstandene henger naturligvis ikke på greip. I enhver handel er det like mange kjøpere som selgere; uten kjøper eller selger blir det ingen handel i det hele tatt. Likevel finnes det et visst hold i påstanden om at det for tiden finnes flere kjøpere enn selgere av aksjer.

Et alternativ til utbytte

De siste 20-30 årene har amerikanske foretak begynt å kjøpe tilbake egne aksjer som et alternativ til å betale utbytte. For å spare skatt, sies det. Da brukes penger fra selskapet til å kjøpe aksjer på børs til markedspris, og disse aksjene slettes etter kort tid slik at det blir færre aksjer i omløp; verdi pr. aksje har ikke endret seg i mellomtiden, man har bare tatt bort en fremtidig potensiell selger av aksjer i markedet. Sånn sett kan man argumentere for at selskapene har skapt en «unaturlig» kjøper av aksjer i markedet, en kjøper som aldri vil bli en selger av aksjen.

Figuren viser utviklingen i tilbakekjøp av egne aksjer de siste 35 årene. I øverste del av figuren ser vi at det først var på midten av 2000-tallet at det var flere netto kjøpere enn selgere av egne aksjer blant USAs 500 største selskaper. Samtidig ser vi at 2018 bød på nye rekorder i både netto andel tilbakekjøpere og dollarvolum i tilbakekjøp (se nederste del i figuren) blant foretakene i Standard & Poor’s 500-indeksen.

Hva betyr det?

Hva betyr disse tallene? Når man kjøper tilbake egne aksjer, vil nøkkeltall som resultat pr. aksje stige fordi det blir færre aksjer å fordele resultatet på. Tilbakekjøp kan derfor gi vekst i hyppig brukte nøkkeltall som resultat pr. aksje selv om foretaket ikke vokser som helhet. Med andre ord vil tilbakekjøpene blåse opp veksten i nøkkeltall pr. aksje. Dermed kan man få inntrykk av at foretakene vokser hurtig, mens den underliggende veksten i realiteten er lavere. Amerikanske data fra de siste 20 årene indikerer at så mye som tre prosent av årsveksten i resultat pr. aksje kommer fra tilbakekjøp. Fordi vekst er den viktigste driveren bak verdsettelsen av aksjer, er det naturlig å reise spørsmålet om tilbakekjøpene påvirker prisingen av aksjemarkedet ved å blåse opp vekstrelaterte nøkkeltall.

Kjøpene følger konjunkturene

Det finnes også en annen side ved tilbakekjøpene enn den vekstrelaterte som kan tenkes å gi aksjemarkedet medvind. For når selskapene kjøper tilbake aksjer i rekordfart, har de også innført en ekstra kjøper i markedet som aldri vil selge aksjene. Er det sannsynlig at en slik ensidig faktor kan påvirke aksjekursene hvis faktoren blir stor nok?

Figuren minner oss for øvrig om at tilbakekjøpene følger konjunkturene. Foretakene kjøper mer aksjer når de er dyre og mindre når de er billige; når den økonomiske veksten er god, øker tilbakekjøpene – og når det blir resesjon som i 2007-2009 (se gråskraverte områder), kan tilbakekjøpene forsvinne og erstattes med netto emisjoner i markedet.

Gitt at tilbakekjøp blåser opp vekstrelaterte nøkkeltall og representerer en ekstra, «unaturlig» kjøper av aksjer i markedet, gjenstår det å se hvordan markedet og porteføljen din reagerer den dag disse effektene får motsatt fortegn.

Artikkelen var gjestekommentar i Kapital nr 9 2019.