Med ujevne mellomrom kommer jeg over artikler som skiller seg ut som spesielt tankevekkende. Inspirert av en uttalelse fra Elon Musk, utforsker Charles Gave hva som kan skje med økonomien når prisen på penger styres av makthavernes interesser. Kapitalismens «operativsystem» kan skape boom, kollaps eller mistillit, alt avhengig av rentenivået.
Kapitalisme med og uten penger
Charles Gave i analyseselskapet Gavekal Research, peker på at kapitalisme kan forstås som menneskers evne og vilje til å bytte varer og tjenester, noe som har foregått i tusenvis av år. Milton Friedman, som fikk nobelprisen i økonomi i 1976, har sagt at «the only difference between man and other animals is that we are trading all the time”.
Denne formen for handel er robust, selvorganiserende og utenfor politisk kontroll. Oppfinnelsen av penger har derimot ført til at det opprinnelige kapitalistiske systemet ble langt mer effektivt, der priser kan bestemmes i et marked, man kan utsette forbruk gjennom sparing eller sammenligne risikoen ved ulike investeringer. Penger har dermed som Elon Musk har poengtert, blitt kapitalismens operativsystem.
Fire økonomiske tilstander
Mens kapitalisme preget av byttehandel er et slitesterkt system, blir det langt mer sårbart med penger, fordi prisen på penger kan bestemmes av politikere og sentralbanker. Det kan åpne for at prisen skal tjene egne interesser, fremfor den helhetlige økonomien.
Gave sier politisk styring av prisen på penger fører økonomien inn i fire tilstander;
- Operativsystemet fungerer og fører til en «deflatorisk boom» med fallende inflasjon og sterk økonomi drevet av produktivitetsvekst. Det beste scenarioet for finansmarkedene.
- Operativsystemet skaper for mye penger gjennom et for lavt rentenivå og høy kredittvekst, og fører til en «inflatorisk boom» med sterk økonomi og høy inflasjon.
- Operativsystemet skaper for lite penger gjennom for høye renter og lav kredittvekst, som fører til «deflatorisk kollaps» med resesjon og negativ inflasjon.
- Deltagerne i økonomien mister tilliten til valutaen og pengenes verdi, og gir en «inflatorisk kollaps» fordi kontanter må må brukes eller omsettes raskt. Det kan gi ukontrollert inflasjon, som i Tyskland på 1920-tallet eller Venezuela på 2000-tallet.
Hvilken fase økonomien beveger seg mot avhenger av rentenivået, sier Gave.
Les også: Markedsoppsummering første halvår: Følelsesmessig utfordrende, men god utvikling
Den naturlige renten
Den svenske økonomen Knut Wicksell (1851-1926) argumenterte for at økonomisk fremgang oppstår når markedsrenten – den renten husholdninger og bedrifter betaler – ligger tett på den «naturlige renten». Gave sier denne renten tilsvarer avkastningen man kan forvente fra investeringer i realøkonomien, som maskiner, utstyr, infrastruktur eller teknologi som øker produktiviteten. Når markedsrenten ligger nær dette avkastningsnivået, skjer det en sortering der prosjekter med for lav forventet avkastning blir forkastet, mens prosjekter som ventes å skape merverdi utover kapitalkostnaden blir realisert. På denne måten blir det kun de mest lønnsomme prosjektene og med de største produktivitetsgevinstene, som blir gjennomført.
Wicksell pekte på at hvis markedsrenten blir for lav eller for høy, vil det gi negative konsekvenser. For lave renter fører til at dårlige investeringer blir lønnsomme, og gir grobunn for spekulative bobler. For høye renter kveler viljen til å investere og bremser produktivitet og vekst. Utfordringen med teorien er at det «naturlige» rentenivået ikke kan observeres direkte, men må anslås og gjør at pengepolitikk er mer kunst enn vitenskap.
Er du rett investert for en ny økonomisk æra? Les mer her.
Hvordan kan dette måles i praksis?
Charles Gave sin målemetode for å finne ut om rentenivået er for høyt eller lavt i forhold til den «naturlige» renten, er å sammenligne renten på amerikanske selskapsobligasjoner med høy kredittkvalitet justert for inflasjon, med BNP-veksten i amerikansk økonomi justert for inflasjon. Økonomisk vekst sier noe om den underliggende økonomiens evne til å skape avkastning på kapitalen.
Gave sin teori tilsier at når markedsrenten ligger minst 1,7 prosent over den «naturlige» renten, har dette historisk utløst resesjon i USA fordi det blir for dyrt å finansiere investeringer. Når markedsrenten ligger godt under, flyter kapitalen lettere, men gir økt sannsynlighet for spekulative og lite produktive investeringer. Renteforskjellen kalles «Wicksellian spread» og markedsrenten er i dag nær den «naturlige renten».
Den beste sentralbanksjefen
Charles Gave mener Alan Greenspan er historiens flinkeste sentralbanksjef i USA, mens Ben Bernanke er den dårligste. Årsaken er at Greenspan lykkes med å påvirke markedsrentene slik at de holdt seg rundt økonomiens vekstevne i perioden 1987 til 2006, mens Bernanke styrte markedsrentene langt under det «naturlige» nivået, noe som bidro til finanskrisen og en amerikansk/global resesjon. At Bernanke ble belønnet med Nobelprisen i økonomi, reflekterer ifølge Gave en kollaps i det svenske fagmiljøets økonomiske forståelse.
Greenspans periode som sentralbanksjef sammenfalt med god produktivitetsvekst, høy sysselsetting og stigende reallønninger. USA oppnådde budsjettoverskudd ved tusenårsskiftet. Etter finanskrisen ble markedsrentene via pengetrykking holdt kunstig lave. Dette førte til sterk utvikling i finansmarkedene, men også lav produktivitetsvekst, stagnerende lønnsvekst og større økonomisk ulikhet.
Reflekterer høy gullpris en mistillit?
Gave hevder at det beste tegnet på at sparere mister tilliten til pengesystemet, er at de investerer i gull fremfor i statsobligasjoner. Hvis gull over tid gir høyere avkastning enn statspapirer betyr det at kapitalen i mindre grad går til produktive investeringer, ved at den trekkes ut av pengesystemet. De siste årene har gullprisen steget, mens verdien av statsobligasjoner har falt.
Som jeg har skrevet om tidligere, har kapitalen også strømmet til de amerikanske teknologigigantene i håp om at de vil tjene store penger på å utløse produktivitetsgevinster via kunstig intelligens. Dette har løftet aksjemarkedene, selv om økonomien i USA har sett relativt svak vekst. Det forklarer også konsentrasjonen i det amerikanske aksjemarkedet, der de 10 største selskapene utgjør rekordhøye 40 prosent av verdiene og en tredjedel av inntjeningen – også historisk rekord.
Hva betyr dette for investorer?
Gave konkluderer med at kapitalismens operativsystem enten kan styres i retning av økonomiens beste, eller for å tjene makthavernes egne interesser. Skulle eksempelvis politiske interesser overstyre sentralbankens evne til å sette renten ut ifra hensynet til økonomisk stabilitet, kan rentenivået bli for lavt. Det kan være positivt for finansmarkedene på kort sikt, men også øke risikoen for inflasjon og bobler.
Historisk har det vært en god sammenheng mellom sentralbankenes styringsrenter og de finansieringskostnadene husholdninger og bedrifter må betale – en pris som bestemmes av markedsaktørene via renten på statsobligasjoner med ulike løpetider.
Mange land, inkludert i USA, vil i økende grad få utfordringer med statsfinansene. Det er allerede tegn til at investorer krever en høyere rente for å låne penger til myndighetene enn før som følge av slik usikkerhet. Konsekvensen kan bli at sentralbankene i mindre grad kan «bestemme» økonomiens finansieringskostnader. Det er ikke sikkert det er et dårlig alternativ – dagens markedsrenter synes jo å ligge rimelig godt plassert.
Kilde er artikkel skrevet av Charles Gave; «What Money Is» 19. august 2025.