Etter mange år med overflod av billige ting, synes vi å være på vei mot mangel og dyrere ting. Trumps handelskrig, pandemien, energitransisjonen og krigen i Ukraina kan ha vært akseleratorer for dette økonomiske skiftet.
Avisoverskriftene preges av dystre nyheter og mange av oss forsøker iherdig å skille mellom relevant informasjon og unødvendig støy. I denne april-utgaven av min «bra ting, utfordringer og jokere»-føljetong oppsummerer jeg drivkreftene for verdensøkonomien og finansmarkedene.
Hva er bra?
God marsjfart i verdensøkonomien. Analytikerne er i ferd med å nedjustere sine vekstforventninger, men i gjennomsnitt ventes fortsatt rundt fire prosent økning i globalt brutto nasjonalprodukt i 2022 – godt over historiske normalnivåer. Amerikansk økonomi ser ut til å ha akselerert fra februar til mars, med høy aktivitet i industri og tjenesteytende sektor. Selv om europeisk økonomi går utfordrende tider i møte, er det i USA ingen åpenbare økonomiske ubalanser som gir økt resesjonsrisiko.
Høye kapitalreserver hos bedrifter og husholdninger. Mange vestlige land har, etter pandemien, derfor bedre evne til å motstå pris- og renteoppgang. Forbruket i servicenæringene er fortsatt godt under før-pandemisk nivå, og de høye kapitalreservene gjør at det er et potensial for økt forbruk.
Økonomiske stimulanser i Europa og Kina. EU planlegger en betydelig opprustning av forsvarskapasiteten og setter fart i prosessen mot energiuavhengighet med hjelp av fornybare energikilder. I tillegg vil EU tilføre økonomien nye penger gjennom håndtering av flyktningstrømmen fra Ukraina. I Kina er inflasjonen lav, noe som gir myndighetene rom til å trykke på den økonomiske gasspedalen i 2022, fremfor på bremsen som i 2021. De kinesiske myndighetene har en vekstambisjon for BNP på 5,5 prosent for i år, og gitt de økonomiske utfordringene borger dette for flere stimulerende tiltak.
Forventninger om positiv inntjeningsvekst for børsnoterte selskaper. Dette forklarer til dels hvorfor aksjer kan beskytte bedre mot inflasjon enn obligasjoner. Så lenge etterspørselen er god og bedriftene lykkes med å videreføre sine økte kostnader til kundene, opprettholdes fortjenestemarginene og inntjeningen. Analytikerne venter i gjennomsnitt åtte prosent vekst i inntjening per aksje for globale aksjer i år og neste år. Dette kan bli avgjørende for aksjemarkedet, ettersom stigende renter ofte fører til lavere verdsettelse (lavere P/E). Positiv avkastning vil da forutsette stigende inntjening.
Lavere prising av aksjer og obligasjoner betyr alt annet likt høyere potensial for fremtidig avkastning. Dette er mest fremtredende for obligasjoner, der utviklingen de siste månedene har vært den svakeste siden finanskrisen. Stigende markedsrenter i kombinasjon med høyere risikopåslag har gitt kursfall, men dermed også et betydelig løft i løpende renteavkastning. Globale selskapsobligasjoner med høy kredittverdighet ga for litt over et år siden 1,3 prosent løpende rente, men gir i dag 3,1 prosent. Globale høyrenteobligasjoner har gått fra rundt fire til over seks prosent i samme periode. Aksjemarkedene har klart seg bra siden krigsutbruddet og har ikke blitt vesentlig billigere, men både aksjer i Europa og i fremvoksende økonomier prises nå under historisk gjennomsnittsnivå.
Lave realrenter kan gi støtte til risikoviljen. Ettersom inflasjonsforventningene har steget mer enn rentene på statsobligasjoner, gir en investering i amerikanske eller europeiske statspapirer fortsatt negativ realavkastning. Ettersom statsobligasjoner for mange er alternativet til å ta risiko, betyr dette at insentivet til å søke meravkastning i mer risikable investeringer opprettholdes, også fordi dette øker sannsynligheten for å bevare kjøpekraften på pengene når inflasjonen er høy.
Hva er utfordrende?
Krigen i Ukraina er et geopolitisk vendepunkt. Både den russiske aggresjonen, kinesernes «partiske upartiskhet» og omfanget av vestlige sanksjoner kan svekke det globale samarbeidsklimaet, fremskynde de-globalisering og fragmentere det finansielle systemet. En kald krig preget av militær opprustning og høyt spenningsnivå kan gi økt geopolitisk risikopremie i råvaremarkedene og i finansielle verdipapirer. De siste førti årene har verdensøkonomien dratt nytte av globalisering, avtagende inflasjon og store rentefall. Sistnevnte har vært drivkraft for høy avkastning i aksjer og obligasjoner. Handelskrigen, pandemien, energitransisjonen og nå krigen kan derimot bety energi- og råvareunderskudd, en mer uforutsigbar og urolig verdensøkonomi, mer ustabil inflasjon og pengepolitikk, og dermed høyere finansieringskostnader for næringslivet. Dette kan igjen føre til større utfallsrom for utviklingen i finansmarkedene, med store oppturer, men også nedturer.
Høy inflasjon kan svekke verdensøkonomien. Høy prisvekst på varer og tjenester bidrar til svekket kjøpekraft og mulighet for «demand destruction», altså at prisene blir så høye at etterspørselen og dermed den økonomiske aktiviteten faller. Pandemien og krigen har i tillegg skapt store problemer i globale forsyningskjeder, som sammen med stigende priser gir knapphet på essensielle råvarer som energi og mat. Dette kan gi negative økonomiske ringvirkninger, men også sosial misnøye og politikerforakt. I mange land blir svaret på inflasjon krav om høyere lønninger. Dette kan på den ene siden legge press på næringslivets fortjenestemarginer og lønnsomhet, og på den andre bidra til en lønns- og inflasjonsspiral som sentralbankene tvinges til å bryte.
Sentralbankenes dilemma: inflasjon eller resesjon? De fleste vestlige sentralbanker har et inflasjonsmål på rundt to prosent. Når gjennomsnittlig prisvekst i de syv største økonomiene nå har oversteget seks prosent, og styringsrentene fortsatt er nær null, er det ikke overraskende at sentralbankene forventes å stramme inn. Utfordringen, spesielt i Eurosonen, blir at innstrammingene tvinges frem selv om økonomien er under press. Den amerikanske sentralbankens bekymringer knyttes til et stramt arbeidsmarked, lønnsvekst på over seks prosent og høyeste inflasjon på førti år. Markedet priser inn at styringsrenten vil stige fra en halv prosent til tre prosent innen august neste år – den kraftigste innstrammingen siden 2004-2006. Utfordringen blir den hårfine balansegangen mellom å stramme inn for mye eller for lite. For lite kan gi løpsk inflasjon og tap av kredibilitet. For mye kan utløse resesjon og store verdifall i finansmarkedene, som igjen svekker økonomien.
Kinesiske utfordringer gir lavere globalt vekstbidrag. Verdens nest største økonomi sliter med nedstengninger knyttet til COVID, problemer i eiendomssektoren og skepsis hos internasjonale investorer, blant annet grunnet frykt for vestlige sanksjoner mot Kina. Selv om stimulanser kan støtte kinesisk økonomi fremover, vil den ikke bli det globale vekstlokomotivet det har vært de siste tiårene. Dette taler for et lavere vekstnivå også for verdensøkonomien.
Utsikter til lavere fremtidig avkastning. Rentenivået kan ikke falle like mye som det har gjort, og sannsynligvis skal rentene opp i lys av inflasjonsproblematikken. Dette kan fortsette å utfordre obligasjoner, men også fremtidsrettede vekstaksjer. Til tross for pandemi og krig er ikke aksjemarkedet billig, og i USA er det fortsatt dyrt. Sammen med allerede rekordhøye fortjenestemarginer taler dette for lavere fremtidig avkastning. Pengepolitiske innstramminger i lys av høy inflasjon øker resesjonsfaren de neste årene, noe som også kan utfordre avkastningsmulighetene.
Hva er de avgjørende jokerne?
Geopolitisk spenningsnivå – vil krigen utløse en ny kald krig, med de-globalisering, finansiell fragmentering, lavere økonomisk vekst og et høyere inflasjonsnivå? Hvordan vil en løsning se ut og hva skal til for at vestlige sanksjoner lettes? Hvordan vil det økonomiske samarbeidet mellom Kina og Europa/USA påvirkes?
Verdensøkonomien – motstandsdyktig eller resesjon? En relativt råvare-uavhengig amerikansk økonomi kan klare seg bra, men den er i ferd med å varmes opp. Kina kan lykkes med å stabilisere økonomien, men store interne utfordringer gjenstår. I Europa mener noen at en resesjon er en selvfølgelighet, mens andre tror krisen unngås. Verdensøkonomien er uansett i en utsatt situasjon og for finansmarkedene vil utfallet få stor betydning.
Avtagende eller stigende inflasjon? Uten krigen ville inflasjonstallene avtatt gjennom 2022 – blant annet på grunn av base-effekter, som forklart her. Ettersom krigen har gitt ytterligere prisoppgang for råvarer, blir inflasjonstoppen utsatt i tid. Skulle konflikten i Ukraina trappes ned, med prisfall for olje, gass og jordbruksråvarer, vil inflasjonsfrykten dempes blant investorer og sentralbanker. Tegn til svakere økonomisk vekst kan gi samme effekt, men vil da oppfattes mer negativt av markedsaktørene.
Energiskvis i overgangen fra fossil til fornybar energi? Underinvesteringer i olje og gass, lave lagernivåer og begrenset reservekapasitet gir en skjør markedsbalanse i globale energimarkeder. I en verden der energietterspørselen stiger, geopolitikk forstyrrer tilgangen og hvor implementeringen av fornybare kilder går for sakte, risikerer vi en langvarig energikrise. Denne kan befeste det globale spenningsnivået, gjøre naturressurser til geopolitiske våpen og forsterke økonomiske ulikheter.
Vil klimaendringene gi økt politisk innblanding i næringslivet? Naturkatastrofer utløst av stigende temperaturer får allerede store humanitære og økonomiske konsekvenser. Videre eskalering synes sannsynlig og vil kunne påvirke økonomien og finansmarkedene direkte. Velgernes press mot politikerne om å gjennomføre klimaskånende tiltak vil akselerere, noe som kan føre til endringer i næringslivets rammevilkår. Eksempelvis obligatoriske klimakvoter på globalt nivå.
Hva betyr dette for deg som investor?
Det er umulig å spå hvordan alle disse variablene vil utvikle seg og påvirke hverandre. Verden har vært utfordrende også før, men alltid gått videre og blitt avløst av fornyet fremtidsoptimisme. En grundig investeringsstrategi, utstrakt risikospredning og en solid dose tålmodighet gir det beste utgangspunktet for å navigere forvaltningskapitalen gjennom både gode og dårlige perioder.