Markedskommentar
mai 2023«Sektorutviklingen avslørte en defensiv tilnærming»
Christian Lie, sjefstrateg
Nordiske aksjer best i april
Markedskommentar
April ble en begivenhetsrik måned på nyhetsfronten, men uten den store dramatikken i finansmarkedene. Verdien av globale og amerikanske aksjer steg 1,5 prosent målt i dollar, med forsiktig positiv avkastning også for obligasjoner. Nordiske aksjer steg tre prosent med mest hjelp fra det svenske markedet. Europeiske aksjer steg 2,5 prosent, mens Oslo Børs endte måneden opp 2,7 prosent. Svakest utvikling hadde kinesiske aksjer med et fall på fire prosent i lokal valuta. Kronen svekket seg ytterligere 3,8 prosent mot euro og 2,1 prosent mot dollar, noe som dermed forsterket kursoppgangen for kronebaserte investorer.
Stemningen i finansmarkedene ble løftet av mindre frykt for en eskalering av bankuroen i mars, relativt sterke økonomiske tall og en god start på resultatsesongen. Særlig har de amerikanske teknologigigantene fått mye oppmerksomhet. Ikke bare fordi de leverte gjennomgående sterke kvartalsresultater, men også fordi de syv største har stått for over åtti prosent av kursoppgangen i S&P 500-indeksen siden årsskiftet. Akselererende interesse for kunstig intelligens de siste ukene, medvind for vekstaksjer fra rentefallet i mars og en oppfatning om at tek- selskapene vil klare seg i en resesjon, har vært positive bidragsytere.
Både markedsrentene og prisingen av fremtidig styringsrente i USA og Eurosonen falt markant i mars. Ettersom utfordringene i banksektoren forventes å vedvare via dårligere tilgang og høyere priser på bankfinansiering, vil dette tynge økonomiene de neste kvartalene. Derfor priser markedsaktørene fortsatt inn rentekutt i USA gjennom andre halvår, og en lavere rentetopp fra Fed og ECB. Forventninger om svakere økonomisk vekst ble reflektert i sektoravkastningen, der defensive aksjer innen forsyning, forbruksvarer og helse gjorde det best, mens mer sykliske sektorer som materialer og energi hadde svakest utvikling.
Geopolitikk & politikk
Siden 8. mars har gullprisen steget ni prosent, mens en import-vektet dollarindeks har falt tre prosent. Bevegelsene kan knyttes til skepsis til den amerikanske banksektoren og forventninger om flere rentehevinger fra ECB enn fra Fed. Det er likevel tegn til at globale sentralbanker utenfor USA/Europa-sfæren har begynt å endre på sammensetningen av sine valutareserver. Ifølge Financial Times økte sentralbankene samlet sett sine kjøp av gull med 152 prosent i 2022 sammenlignet med 2021. En tredjedel av sentralbankene varslet ytterligere endringer som konsekvens av Russlands invasjon av Ukraina og et stadig mer anspent forhold mellom USA og Kina. Kina sin beholdning av amerikanske statsobligasjoner har falt fra 1.200 milliarder dollar i 2018 til 862 milliarder dollar. Statistikk viser samtidig at den amerikanske dollarens andel av globale valutareserver har falt til laveste nivå siden 1995.
I et brev til Kongressen i USA har finansminister Janet Yellen opplyst at staten kan gå tom for penger allerede tidlig i juni. Dette øker presset på demokrater og republikanere om å løfte det amerikanske gjeldstaket. Republikanerne sier at dette vil forutsette kostnadskutt i regjeringens budsjetter. I finansmarkedene prises sannsynligheten for mislighold av amerikansk statsgjeld i løpet av det neste året betydelig høyere enn ved tilsvarende situasjoner de siste årene.
Økonomiske utsikter
Relativt til analytikernes forventninger fortsatte økonomiske nøkkeltall å overraske positivt i april, dog i mindre grad enn i mars. Tendensen med positive overraskelser er likevel nå markant avtagende i USA og Europa. Innkjøpssjefsindeksene (PMI) viste et tydelig skille mellom tilbakegang i industrien og fremgang i servicesektoren. Resesjonsvarsler kan spores blant annet i lavere oljepriser til tross for produksjonskutt fra OPEC+, den største tilbakegangen i taiwansk industriproduksjon siden 2009 (god resesjonsindikator historisk), to tredjedeler av globale industri-PMI’er under femti poeng, fallende boligpriser i de fleste vestlige økonomier, en økning i antallet søknader om ledighetstiltak i USA og kraftige innstramminger i bankenes utlånspraksis.
Styrketegnene vedvarer likevel i servicesektorene, det var positiv BNP-vekst i USA og Eurosonen i første kvartal, vekstraten er høy i kinesisk økonomi og arbeidsledighetsraten er på laveste nivå i USA siden 1969, i Canada siden 1970, Tyskland siden 1974 og Storbritannia siden 1975. Den økonomiske usikkerheten reflekteres i at makroanalytikernes prognoser for amerikansk kvartalsvis BNP-vekst har spriket dobbelt så mye som i 2019 og at ordet «usikkerhet» ble brukt seksti ganger i IMF sin siste kvartalsrapport over globale økonomiske utsikter. The Economist peker på at vi i mindre grad enn før kan stole på selve de økonomiske nøkkeltallene; Pandemien skapte forstyrrelser i den såkalte sesongjusteringen av nøkkeltall, antallet respondenter i spørreundersøkelser blant bedrifter og husholdninger har blitt færre og forskjellene mellom «harde» vs. «myke» økonomiske data har økt. Førstnevnte er tall for eksempelvis industriproduksjon eller detaljhandel, mens sistnevnte i større grad baseres på spørreundersøkelser.
Hovedpunkter mai 2023
Kommentaren fortsetter under
Finansmarkedene har tatt et risikabelt veddemål
På overordnet nivå har konsumprisveksten i vestlige økonomier avtatt de siste månedene, mens kjerneinflasjonen har vist seg mer «sticky». Sentralbankene følger med både på inflasjonstall med og uten energi- og matpriser, men det er kjerneinflasjonen som har størst betydning for pengepolitiske beslutninger. Mens markedsaktørene nå priser inn kun en renteheving til på 0,25 prosentpoeng i USA og deretter en rekke rentekutt, forventes både den europeiske og britiske sentralbanken å heve minst to ganger til. At markedene priser inn amerikanske rentekutt, står i motsetning til det sentralbanken selv har signalisert. Skulle inflasjonen og/eller økonomien holde seg sterkere enn forventet, risikerer vi ikke bare at rentekuttene uteblir, men også flere rentehevinger.
Den amerikanske sentralbanken ligger an til å ha løftet styringsrenten fem prosentpoeng i løpet av tretten måneder. Dette vil dermed bli en av de raskeste og kraftigste pengepolitiske innstrammingene i USA noensinne. Kombinasjonen av stigende styrings- og boligrenter, høy inflasjon og fallende boligpriser kan bli tungen på vektskålen som etter hvert fremtvinger en resesjon. Ikke bare i USA, men i flere vestlige land. På den formildende siden kan knapphet på arbeidskraft heve næringslivets terskel for oppsigelser, det er ingen overinvesteringer i næringslivet, husholdningene har sunnere balanser enn før finanskrisen og overdreven optimisme og verdsettelse preger ikke finansmarkedene. En økonomisk nedtur behøver ikke bli en langvarig eller dyp krise. Alternativt kan en mild resesjon bli mer langvarig.
Aksjemarkedet i figurer
Finansmarkedene er verken spesielt høyt eller lavt priset
«Verken aksjer eller selskapsobligasjoner priser inn en resesjon»
Kvartalsresultatene har som nevnt vært mer betryggende enn skremmende. Ser vi bort fra de amerikanske teknologigigantene har bildet likevel vært mer blandet. Selv ikke blant gigantene har omsetningsveksten vært imponerende, og resultatene har i stor grad blitt løftet av høyere fortjenestemarginer, forsterket av kostnadskutt. Mens de fleste makroøkonomer venter svakere BNP-vekst fremover, venter aksjeanalytikerne i gjennomsnitt akselererende inntjeningsvekst. Begge kan ikke få rett. Likevel, hadde vi visst om inntjeningen ville stige eller falle, er det ikke sikkert vi kunne spådd hvordan markedsutviklingen ville bli likevel. Basert på data fra det amerikanske aksjemarkedet siden 1931, har gjennomsnittlig årlig avkastning i perioder med stigende inntjeningsvekst vært 10,2 prosent. Avkastningen i perioder med negativ inntjeningsvekst har vært 9,8 prosent, og det har faktisk vært flere perioder med positiv avkastning da inntjeningen falt, enn da inntjeningen steg.
Verdsettelsen av aksjer og selskapsobligasjoner fortsetter å være «midt på treet». Amerikanske aksjer fremstår som dyrest relativt til egen historikk, med en P/E på rundt nitten ganger forventet inntjening. Europeiske aksjer prises fortsatt, til tross for en kursoppgang på over tjue prosent siden oktober (målt i euro), på 10,5 ganger forventet inntjening. Dette er om lag to poeng lavere P/E enn gjennomsnitt siste ti år. I obligasjonsmarkedene prises obligasjoner med høy og lav kredittkvalitet på noe høyere risikopåslag enn normalt siste ti år, men verken aksje- eller kredittmarkedene priser inn konsekvensene for inntjening og gjeldsbetjeningsevne av en mulig kommende resesjon.
Rentemarkedet i figurer
Bevare & Utvikle / Marked & Investering
Eiendomsåret 2022 og utsiktene fremover
Siden toppen i annet kvartal 2022 har det europeiske eiendomsmarkedet falt ca. 20 prosent og utsiktene tynges fortsatt av hyppige rentehevinger. Formues eiendomsløsninger leverte totalt sett positiv avkastning i 2022.
Les merRelaterte artikler
Ukeskommentar
2023-05-26
Lie i London
Rollen som sjefstrateg handler i stor grad om å tenke fremover. Vi vet alle hva som har skjedd, men som investorer er vi mer opptatt av det som kommer. Å oppsøke noen av de klokeste hodene i finansbransjen kan gi ny kunnskap, ideer og inspirasjon. Under følger en oppsummering av mine inntrykk etter noen dager med presentasjoner og diskusjoner i den britiske hovedstaden.
Les mer
Ukeskommentar
2023-05-12
Hvorfor er det amerikanske gjeldstaket så viktig?
En spørreundersøkelse utført av Wall Street Journal viser at 45 prosent av amerikanske velgere ikke ønsker å heve gjeldstaket, hvorav tre av fire er republikanere. Hvorfor er dette nå et hett og omdiskutert tema og hva kan konsekvensene bli dersom politikerne ikke kommer til enighet?
Les mer
Ukeskommentar
2023-05-05
Intuisjon er ingen investeringsstrategi
Som mennesker forsøker vi å danne oss et bilde av verden som er lett forståelig. Selv komplekse sammenhenger forenkles ofte til tommelfingerregler ala «hvis A, så B». Et område der vi fristes til slike krumspring er i våre finansielle investeringer. Overdreven tiltro til spådommer i avisene, raske konklusjoner om årsak versus effekt og emosjonelt engasjement, kan føre til uheldige beslutninger.
Les mer
