USA er verdens største økonomi og har de største og viktigste finansmarkedene. Derfor er Fed verdens viktigste sentralbank fra investorenes og finansavisenes ståsted. Så når sentralbanksjefen i USA åpner munnen, har ordene stor makt. Jeg fulgte med på Fed’s siste rentemøte samtidig som jeg fulgte med på markedsreaksjonene. Her skal jeg forsøke å forklare psykologien bak hvordan verdien av amerikanske aksjer kunne gå fra solid minus til kraftig pluss i løpet av en drøy time.
Hvorfor er den amerikanske sentralbanken så viktig?
Nivået og retningen på amerikanske renter har stor påvirkning på aksjer, renter, valutakurser og råvarepriser globalt, blant annet fordi de inngår som komponent i prisingen av verdipapirer, inkludert aksjer. Stiger amerikanske renter mer enn europeiske renter, vil dollaren gjerne styrke seg på bekostning av euro. Renteutviklingen i USA er viktig også for økonomien, eksempelvis fordi den påvirker inntjeningen og evnen til å betjene gjeld i næringslivet. Investorer, analytikere og øvrige markedsaktører bruker derfor vesentlig tid og ressurser på å forsøke å spå hva Fed tenker og hvordan de vil styre pengepolitikken fremover. Vellykkede veddemål på hva sentralbanken vil gjøre og hvordan finansmarkedene vil reagere kan tross alt bli svært lønnsomme.
Høna eller egget?
Verken den amerikanske sentralbanken eller noen andre eksperter har tilgang til en spåkule. Når sentralbanken i USA skal styre pengepolitikken mot inflasjon på rundt to prosent over tid, samt såkalt full sysselsetting, er dette basert på usikre prognoser om hvordan prisene og arbeidsmarkedet vil utvikle seg frem i tid. Vi må også anta at det finnes minst like skarpe hoder blant investorer og kapitalforvaltere, som hos sentralbanken. Derfor oppstår ofte «uenighet» mellom det finansmarkedene signaliserer er sannsynlig utvikling, og det sentralbanken sier de vil gjøre eller tror vil skje. Ved flere anledninger har sentralbanken hatt mer rett enn investorene, noe som forklarer det klassiske uttrykket «Don´t fight the Fed». Andre ganger har Fed tatt feil og «markedet» rett. Det kan også skje at utviklingen i finansmarkedene fremtvinger en reaksjon fra sentralbanken, som under finanskrisen og i forbindelse med pandemi-krasjet våren 2020.
Hvem får rett i 2023?
Den kraftige kursoppgangen siden oktober og nå i januar har fått medvind fra markedsaktørenes forventninger om at inflasjonen vil falle raskere enn det sentralbankene tror. Derfor priser investorene inn rentekutt i USA i andre halvår, noe som er i motsetning til Fed som har gitt uttrykk for at rentekutt ikke er sannsynlig. Markedsaktørene er dermed «fighting the Fed» i øyeblikket. Skulle markedsaktørenes forventninger vise seg å være feil, risikerer vi en ny periode med stigende markedsrenter og fallende aksjekurser. Får de rett vil derimot kursoppgangen siden oktober «rettferdiggjøres» når inflasjonen faller og sentralbanken varsler rentekutt. Utfordringen er at dette er et scenario som tildels er priset inn allerede. For at amerikansk pengepolitikk isolert sett skal gi ytterligere medvind for finansmarkedene, må inflasjonen og markedsrentene falle enda mer enn forventet, samtidig som forventningene til amerikansk økonomi oppjusteres.
En øvelse i psykoanalyse?
Rentemøter hos Fed begynner med at det offentliggjøres en pressemelding med rentebeslutning og tilhørende argumentasjon. I forkant av februar-møtet var det høy spenning knyttet til særlig to ting. For det første om de fortsatt ville beskrive prosessen med renteøkninger som «ongoing», ettersom dette begrepet tidligere har blitt etterfulgt av minst en ytterligere heving. For det andre fryktet mange at sentralbanken ville uttrykke bekymring over fremgangen i finansmarkedene, fordi dette er ensbetydende med bedrede finansielle rammebetingelser som igjen kan motvirke innstrammingene Fed forsøker å fremtvinge for å få inflasjonen ned.
Basert på pressemeldingen alene falt den amerikanske aksjeindeksen S&P 500 over en prosent. Min observasjon på dette tidspunktet var at markedene tydeligvis misliker at Fed fortsatt skriver at inflasjonen er for høy og arbeidsmarkedene for sterke til at rentetoppen er nær. Fed hevet styringsrenten riktignok med 0,25 prosent etter å ha hevet med en halv prosent to ganger og 0,75 prosent fire ganger gjennom 2022, men dette var som forventet. En halvtime senere var det dags for sentralbanksjefens pressekonferanse. Ofte er det minst like stor spenning knyttet til måten den nåværende sentralbanksjefen Jerome Powell ordlegger seg på, om det kan være nye signaler mellom linjene i hans manus og i måten han svarer på journalistenes spørsmål i etterkant.
Motta ukeskommentaren hver fredag – Registrer deg her.
Sentralbanksjefen ble party-starter
Sentralbanksjef Jerome Powell overrasket på flere områder. Mange trodde han ville forsøke å dempe optimismen i finansmarkedene ved å tydeliggjøre at renten skal videre opp og ikke ned. Fraværet av slike skremselsforsøk bidro derfor til at aksjemarkedet begynte å stige. På et direkte spørsmål fra en journalist om Fed var bekymret for bedringen i de finansielle rammebetingelsene (fremgangen i finansmarkedene) svarte Powell derimot at rammebetingelsene hadde blitt strammere det siste året og at de ikke fulgte med på kortsiktige bevegelser. Denne uttalelsen var overraskende fordi indekser som måler finansielle rammebetingelser (ofte korte og lange renter, aksjekurser, risikopåslag i obligasjonsmarkedet og amerikanske dollar) nylig har vært de minst stramme på over et år.
At sentralbanksjefen ikke uttrykte bekymring over dette forsterket kursoppgangen i aksjer og trakk markedsrentene ned. Det andre store spørsmålet var om Powell ville være standhaftig i sitt syn om at rentekutt ikke er aktuelt i 2023. Også her var sentralbanksjefen mer ambivalent enn forventet, og sa at dersom inflasjonen skulle falle så raskt som finansmarkedene tror, vil dette også få pengepolitiske konsekvenser. Markedsaktørene oppfattet dette i retning av at rentekutt likevel er sannsynlig dersom forventningene om rask normalisering av inflasjon blir en realitet. For undertegnede betød dette at argumenter for kursfall i aksjemarkedet raskt måtte endres til å forklare fremgangen, da jeg skulle kommentere rentemøtet til en av landets finansaviser.
Hva kan vi lære av dette?
At aksjemarkedet kan snu med to prosentpoeng i løpet av en halvtime basert på hva sentralbanksjefen sier, ikke sier og ulike tolkninger av hva han egentlig mente, illustrerer hvordan investorene er besatt av Fed og amerikansk pengepolitikk. Vi skal ikke undervurdere rentenes betydning for markedene eller i økonomien, men det er meningsløst for langsiktige investorer å delta i det som ligner en katt og mus-lek mellom mer kortsiktige investorer og sentralbankene. Aller mest fordi man aldri vet på forhånd om det er markedet eller sentralbanken som til slutt får rett.