Statlig eller privat eierskap?

Denne artikkelen ble først publisert i Dagens Næringsliv onsdag 19. september 2018.

Staten er en dominerende eier i store norske selskaper, og Norge er blitt kalt den siste sovjetstat. Samtidig har statsgigantene skapt uforholdsmessig store verdier.

Det statlige norske eierskapet har vært under kritikk i flere tiår. I 1989 slo Milton Friedman, nobelprisvinner i økonomi, fast at «sosialisme er statlig eierskap». En annen minneverdig karakteristikk kom for nøyaktig 19 år siden, da Telenor var i fusjonssamtaler med Telia.

«Norge er den siste sovjetstat. De er så utrolig nasjonalistiske»

Det sa den daværende næringsministeren i Sverige, Björn Rosengren. Men vi trenger ikke dra til Sverige eller amerikanske nobelprisvinnere for å finne skepsis mot den norske modellen. Skeptikerne er midt blant oss:

«Det norske statlige eierskapet i store selskaper er høyt og skiller seg betydelig fra det statlige eierskapsnivået i andre OECD-land. Det bør reduseres», oppfordrer Civita, en norsk tankesmie med bånd til den globale frimarkedsorganisasjonen Atlas Network. Merk at den første setningen fra Civita er deskriptiv og faktabasert, mens den andre er normativ og basert på ideologi.

De fleste står ikke banken

I sommer leverte et par driftige NHH-studenter, Jørund Norang og Fridrik Røssland Agustsson, en masterutredning om verdiskaping i norske børsnoterte foretak. Den empiriske studien nådde sågar forsiden av Dagens Næringsliv:

«18 selskaper har dratt lasset. De fleste slår ikke banken», slo DN fast den 8. august i år.

Er det smart å handle aksjer? Normalt ikke, ifølge to nye studier fra USA og Norge.

På DNs liste over «verdifabrikkene som drar lasset», tronet Norsk Hydro, Statoil, Telenor og DNB helt på topp, men det var ikke mulig å si om topplasseringene skyldtes primært størrelsen på eller avkastningen i de statlige gigantene.

Med regnehjelp fra NHH-student Agustsson har jeg forsøkt å holde størrelse isolert fra avkastning for å finne ut om statsgigantene ga bedre avkastning enn børsen generelt. Vi fant at «Stor stat»-indeksen med de fem statsgigantene Norsk Hydro, Statoil, Telenor, DNB og Yara ga en avkastning på 14,5 prosent siden 1985.

Uten bidraget fra «Stor stat»-aksjene ga norske aksjer for øvrig en avkastning på 8,3 prosent i samme periode. Til sammenligning var avkastningen i risikofrie statsobligasjoner 8,8 prosent fra 1985 til 2017, jf. figuren.

Bedre enn Buffett

Verdiutviklingen i fem norske statsgiganter («Stor stat»-indeksen), i norske aksjer for øvrig, minus bidraget fra «Stor stat», og i norske risikofrie statsobligasjoner. Logaritmisk skala.

  • Avkastningen i «Stor stat»-indeksen har vært svært god i perioden fra 1985 til i dag.
  • Avkastningen i norske aksjer for øvrig har vært lavere enn i norske risikofrie statsobligasjoner i perioden.

Etter at Norge ble kalt «den siste sovjetstat» i 1999, har «Stor stat» kastet 12,9 prosent av seg i året. Det er godt over børsavkastningen generelt. Selv legendariske Warren Buffetts Berkshire Hathaway har gitt tre prosent lavere avkastning i snitt pr. år siden 1999 enn den norske «Stor stat»-indeksen.

Investeringer i de norske «Stor stat»-aksjene har derfor vært en enorm gavepakke til investorer på Oslo Børs. Har det vært en overføring av verdier fra alle nordmenn til noen få? Følgelig stemmer ikke den svenske næringsministerens påstand om at nordmenn er nasjonalistiske. For den aller største gavepakken har utvilsomt vært til utlendinger; de har fått en stor del av den velsmakende statskaken som uten børsnotering hadde vært forbeholdt nordmenn.

Statlig eller privat eierskap?

Ofte brukes erfaringer fra land som Venezuela og gamle kommunistregimer som bevis for at statlig eierskap betyr tap av verdier; stater som er vidt forskjellig fra Norge. Og nyliberalistiske organisasjoner som Civita, nobelprisvinnere i økonomi og politikere som Björn Rosengren dyrker teorien om at privatisering er oppskriften på høyest verdiskaping.

Poenget med denne lille kronikken er å reise spørsmålet om den utbredte teorien er korrekt når den med letthet kan falsifiseres slik vi nettopp har gjort. Merk at falsifisering ikke betyr at det motsatte må være sant; statlig eierskap er neppe en oppskrift på automatisk høy verdiskaping i alle land. Sannheten synes å være mer komplisert enn å bare fokusere på stat eller privat.

Ellers er det rart at den høye verdiskapingen i norske «Stor stat»-aksjer ikke møtes med mer nysgjerrighet blant både akademikere og praktikere i Norge. Kan all verdiskapingen avfeies med gamle monopol og andre fordeler?

Dessverre virker det som om en del nordmenn prøver å distansere seg fra den suksessen som «Stor stat» har vært i verdiskapingsspørsmålet. I så fall vinner ideologi over nysgjerrighet, fornuftig pragmatisme og potensielt verdifulle innsikter.


Få innsikten rett i innboksen

Trym Riksen

Leder av strategisk og taktisk allokering i Formuesforvaltning.