Vekst, myter og overtro

Denne artikkelen ble først publisert i Dagens Næringsliv onsdag 22. november 2017.

Forholdet mellom økonomisk vekst og aksjer er befengt med myter og overtro. Hverken god eller dårlig vekst forklarer aksjeavkastningen.

Siden 2001 har amerikanske økonomersom deltar i Survey of Professional Forecasters spådd for høy vekst i 85 prosent av tiden; bare en veldig skjev mynt forklarer et slikt utfall. Siden 1972, da datainnsamlingen begynte, har de ikke spådd en eneste av de syv økonomiske nedgangsperiodene – resesjonene – underveis. Det er utvilsomt problematisk å bruke profesjonelle økonomers vekstprognoser for å si noe om utsiktene i aksjemarkedet.

Selv om man er dårligere enn et kron-og-mynt-kast til å spå om fremtiden, kan man likevel være god til å si noe om tilstanden akkurat nå; det krever bare klarsyn og ikke fremsyn. La oss derfor undersøke verdien av klarsyn.

Vi holder løpende aksjeavkastning opp mot den samtidige veksten i økonomien. Vi ser på vekst i både den generelle økonomien og i foretaksøkonomien. Veksten deles inn i fem tilstander. Tallene er arrangert slik at økonomien har befunnet seg i hver av de fem tilstandene i like store deler av tiden siden 1919. Det er brukt amerikanske data.

Børs i gode og dårlige tider

Det synes å være liten sammenhend mellom nivået på den økonomiske veksten og avkastningen i markedet.

  • Tilstand
  • Meget lav
  • Lav
  • Middels
  • Høy
  • Meget høy
  • Andel av tiden
  • 20 prosent
  • 20 prosent
  • 20 prosent
  • 20 prosent
  • 20 prosent
  • Generell-økonomien
  • 11 prosent
  • 1 prosent
  • 8 prosent
  • 8 prosent
  • 7 prosent
  • Foretaksøkonomien
  • 7 prosent
  • 7 prosent
  • 8 prosent
  • 7 prosent
  • 8 prosent

Tabellen viser realavkastningen i amerikanse aksjer representert ved Standard & Poors 500-indeksen avhengig av om årsveksten i økonomien var høy eller lav. Vi ser på årsveksten i en amerikansk tilbakenfallende indeks for økonomisk vekst i resultat pr. aksje blant de 500 største selskapene i USA. Tallene, som er fra 1919 til i dag, er arrangert slik at hver av de fem veksttilstandene får like høy representasjon, dvs. 20 prosent.

Tabellen viser at sammenhengen mellom nivået på veksten og avkastningen i aksjemarkedet er fraværende. Med andre ord: Om det er høy eller lav vekst i økonomien, har ikke betydd noe for aksjeavkastningen.

100 års statistikk med vekst og avkastning og 45 år med profesjonelle økonomers prognoser utgjør et omfattende empirisk beslutningsgrunnlag. Til tross for at fakta er klare, tilpasser svært få økonomer seg til realitetene; de fortsetter å lage prognoser som før, og aksjeforvaltere bruker vekstprognosene i forsøk på å styre risikoen. Vi skal se at det å gjøre den samme gale tingen flere ganger og forvente et annet utfall enn før, sier mer om økonomene enn det reelle forholdet mellom økonomisk vekst og aksjeavkastning.

En systematisk tilnærming til et problem bør starte med at man tar kontroll over innhold og metode i analysen. I dette tilfellet er innholdet det samme, men vi endrer metoden. Mens økonomer flest er opptatt av nivået på veksten, deler vi heretter opp historikken i perioder med henholdsvis avtagende og tiltagende vekst; i stedet for nivået for veksten, ser vi på retning i veksten.

Kron eller mynt?

Når vi deler opp vekst- og aksjehistorikken i to, finner vi at all aksjeavkastning de siste 100 årene har kommet i perioder med tiltagende vekst. I perioder med avtagende vekst har realavkastningen vært positiv omtrent like ofte som den har vært negativ, med et gjennomsnitt litt under null.

Eksempelet illustrerer hvor viktig metodevalget er for utfallet av analysen; ser du på nivå i veksten, forstår du ingenting, men ser du på retning i veksten, forstår du mer. Hvorfor tviholder økonomer på metoder som ikke fungerer, mens de rynker på nesen av enkle og oppklarende sammenhenger?

Det skyldes trolig et metodevalg for 70 år siden. Da erstattet toneangivende økonomer intuitiv innsikt i konjunkturer og aksjeavkastning med tilslørende statistikk og matematikk. Etter hvert ble det viktigere å bruke anerkjente metoder enn metoder som fungerer i praksis. Det hele har kulminert i relaterte og overgripende teorier om «effisiente» markeder og markedet som en informasjonsprosessor uten like; det vil si teorier som støtter et syn på markedene og verden som kaotiske og uforståelige for mennesker.

Man har altså laget en teori som forklarer både prognosebommer og økonomers manglende evne til å etablere en sammenheng mellom vekst og avkastning. Hva betyr dette i praksis for aksjeinvestorer akkurat nå? Vel, den økonomiske veksten er god, men den har vært avtagende siden mai. Tolk det som du vil. Satser du på kron eller mynt?